Siamo nel mezzo della peggior crisi finanziaria dagli anni 30. Il tratto specifico è che non è stata causata da qualche choc esterno come l'aumento dei prezzi petroliferi da parte dell'Opec. A provocarla è stato lo stesso sistema finanziario. Questo fatto - che vede il difetto interno al sistema stesso - contraddice la teoria dominante circa i mercati finanziari. La formula dominante dice che i mercati tendono verso l'equilibrio; le deviazioni dall'equilibrio possono o essere casuali e imprevedibili o causate da uno chock esterno al quale i mercati hanno difficoltà ad adeguarsi. L'attuale approccio alla regolamentazione dei mercati è basato su questa teoria ma la durezza e l'ampiezza della crisi dimostrano in modo convincente che c'è qualcosa di profondamente sbagliato con questa interpretazione.
Ho messo insieme un diverso paradigma che differisce in due importanti aspetti da quello fin qui dominante. Primo, i mercati finanziari non riflettono accuratamente le condizioni sottostanti. Forniscono un quadro che in un modo o nell'altro è sempre di parte o distorto. Secondo, le visioni distorte proprie dei protagonisti del mercato ed espresse nei prezzi possono, in certe circostanze, intaccare i fondamentali del mercato che i prezzi dovrebbero riflettere. Definisco questo circuito di andata e ritorno tra i prezzi di mercato e la realtà sottostante reflexivity, "riflessività". Sostengo che i mercati finanziari riflettono sempre questo circuito a due vie e possono a tratti allontanarsi molto dal cosiddetto equilibrio. In altre parole, è tipico dei mercati finanziari essere predisposti alla creazione di bolle speculative.
Ho proposto per la prima volta questa teoria nel 1987 ma l'ho rimessa a punto nel mio ultimo libro (tradotto in Italia come Cattiva finanza. Come uscire dalla crisi:un nuovo paradigma per i mercati, Editore Fazi, 2008, ndr). Lasciatemi brevemente ricordare quali sono le principali implicazioni di questo nuovo paradigma per la regolamentazione dei mercati.
La prima e più importante è che i regolatori devono assumersi la responsabilità di controllare le bolle sui vari mercati. Finora le autorità di sorveglianza hanno esplicitamente rifiutato questa responsabilità. Secondo, per conttrollare le bolle non basta controllare l'offerta monetaria. Occorre anche controllare il credito perché le due cose non procedono di pari passo. Terzo, per controllare il credito occorre riattivare strumenti andati in disuso quali, in particolare, depositi di garanzia e quote di capitale di garanzia per le banche. Quando dico che occorre riattivarli, intendo che il loro rapporto con la massa di cifra d'affari va riaggiustato secondo le circostanze per reagire in senso contrario agli umori del mercato poiché, contrariamente all'opinione prevalente, i mercati hanno sbalzi di umore. Quarto, servono nuove regole per determinare che i depositi a margine e i capital ratios delle banche vengano accuratamente misurati. Il minestrone di sigle di prodotti finanziari sintetici (Cdo, Cds, Ets, eccetera), hanno fatto del rischio qualcosa più difficile da misurare e meno trasparente. Questi nuovi prodotti dovranno essere registrati e approvati prima di poter venire usati e i loro meccanismi di sconto dovranno venir regolati in modo da minimizzare il rischio per i contraenti. Quinto, poiché i mercati sono globali, anche la regolamentazione deve avere respiro internazionale. Sesto, poiché i modelli di rischio quantitativo oggi in uso ignorano le incertezze insite nella "riflessività", i limiti sul credito e l'indebitamento dovranno essere fissati a livelli sensibilmente più bassi di quanto previsto sulla base degli Accordi di Basilea sulla regolamentazione bancaria. Basel II, che ha delegato alle stesse istituzioni finanziarie il compito di determinare il rischio, è stata un'aberrazione e va abbandonata. Occorre un Basilea III che sia basato sul nuovo paradigma.
Come tutto questo si applica agli hedge funds? Chiaramente gli hedge funds usano il credito e contribuiscono all'instabilità del mercato in tempi come gli attuali mentre stiamo vivendo massicce e disordinate uscite dal debito. Quindi i rischi sistemici vanno individuati e monitorati più di quanto non sia stato fatto finora.Si devono trovare regole appropriate. Ma dobbiamo stare attenti a non esagerare con le regole. L'eccessiva deregolamentazione ha inflitto enormi perdite al pubblico, e ci sono chiari rischi che il pendolo ora esageri dall'altro lato. Questo sarebbe spiacevole perché le regole tendono ad essere ancor meno adeguate dei meccanismi di mercato stessi. Questo perché i regolatori non solo sono umani, ma fanno anche parte di un processo burocratico, suscettibile di influenze politiche. Occorre accettare il fatto che gli hedge fund sono stati parte integrale di una bolla ora scoppiata. Ora saranno decimati. Penso che la quantità di denaro che gestiscono scenderà del 50 o del 75 per cento. Sarebbe un grave errore aggiungere regole mal pensate o punitive alla liquidazione forzata che sta ora squassando i mercati. (traduzione di Mario Margiocco)
