Chiamarlo «boom», ormai, può sembrare riduttivo. Forse la parola più vicina alla realtà è «bolla». Le aziende di tutto il mondo hanno emesso, da gennaio a oggi, più di mille miliardi di dollari di obbligazioni: vetta mai toccata in passato, neanche prendendo gli anni per intero. Contemporaneamente, sul mercato secondario, le stesse obbligazioni societarie hanno registrato il rally più consistente della storia: secondo Morgan Stanley non si era mai visto nulla di simile dal 1925 ad oggi. A guardare il mercato dei corporate bond sembra insomma che la crisi finanziaria non esista: le società di tutto il mondo emettono perché gli investitori hanno tanta voglia di comprare, e gli investitori comprano perché le società hanno tanta voglia di emettere. Eppure, a guardare dietro le quinte di questo «boom», non si possono non notare innumerevoli paradossi. Che lo rendono instabile. È per questo che in tanti si aspettano una frenata. L'incognita è: sarà brusca o graduale? «Siamo saliti con le scale mobili – si chiede Suki Mann di Société Genérale –, ma riusciremo a scendere con le scale?».
Per capire l'aria che si respira sul mercato dei corporate bond, cioè delle obbligazioni emesse dalle aziende industriali, bastano pochi numeri. Moody's si aspetta che nel primo trimestre del 2010 in Europa il tasso di insolvenza delle aziende con basso rating arrivi al 12%: tantissimo rispetto allo 0,7% registrato solo un anno fa. Questo significa che in Europa 12 imprese su 100 con rating bassi finiranno verosimilmente in default. Eppure di fronte a questa ecatombe attesa da tutti, appena un'azienda emette un bond gli investitori sgomitano per comprarselo. Sembra un paradosso, ma è così. Per questo da inizio anno sono stati emessi, a livello mondiale secondo Dealogic, corporate bond per 1.104 miliardi di dollari: le imprese sanno che sul mercato c'è domanda, per cui ne approfittano per mettere fieno in cascina. E per indebitarsi a gonfie vele.
La domanda è così forte che anche sul mercato secondario i prezzi volano e i rendimenti scendono. L'indice iBoxx, che misura il "premio" che i bond aziendali europei pagano rispetto ai tassi interbancari, è passato dai 304 punti base di inizio anno ai 130 punti base di ieri. Questo significa che otto mesi fa le imprese dovevano offrire mediamente rendimenti del 3,04% più alti rispetto ai tassi interbancari, mentre ora possono pagare uno spread di appena l'1,30%. E se si guardano i rendimenti lordi, tenendo conto anche dell'andamento dei tassi interbancari, si scopre che oggi mediamente i bond aziendali europei rendono lo 0,85% in meno rispetto al 31 maggio 2007. Insomma: i rendimenti medi in Europa sono più magri oggi che nel 2007. Sebbene – secondo Moody's – i rischi di default siano molto più elevati.
Questo fenomeno ha due motivazioni fondamentali. Da un lato le imprese stanno cercando sul mercato obbligazionario quel credito che ormai arriva con il contagocce dalle banche. Se le emissioni di bond sono al record, infatti, i prestiti sindacati sono ai minimi storici. Quest'anno – sempre secondo i dati raccolti da Dealogic – i finanziamenti sindacati ammontano a 1.065 miliardi di dollari: circa un terzo rispetto ai 2.970 miliardi del 2008 e circa un quinto dei 4.894 miliardi del 2007. Dall'altro lato, invece, gli investitori hanno tantissima liquidità in portafoglio. E dato che la Borsa ancora non ispira tantissima fiducia (sebbene il rally sia stato poderoso anche lì), le obbligazioni aziendali sono viste come un porto sicuro.
Ma ora in tanti si domandano se questo gioco sia durato troppo. In questi giorni è per esempio uscito uno studio di Morgan Stanley che mette in guardia gli investitori: confrontando la volatilità che c'è sul mercato delle opzioni con l'idillio che ancora si vede sui corporate bond, l'analista Andrew Sheets sostiene che questi ultimi siano molto vulnerabili. Altri analisti iniziano a consigliare obbligazioni bancarie al posto di quelle aziendali, perché – pur avendo rating mediamente molto più alti – offrono rendimenti simili. Anche altri operatori sentiti dal «Sole-24 Ore» consigliano cautela sul mercato dei corporate bond: «Prima o poi si sgonfia, perché ha corso troppo», dice uno di loro. In tanti lo pensano, ma in tanti ancora comprano: questo, in fondo, è il vero paradosso di questo mercato.
