Un conto sono gli operatori delle torri di tlc, un conto sono quelli del broadcasting. I primi viaggiano a multipli più elevati perchè il business nella telefonia mobile, con l’arrivo della quarta generazione e in prospettiva della quinta, è ancora in espansione, mentre il settore della trasmissione del segnale tv poggia su una tecnologia ormai matura. Nel caso di Ei Towers che nella nottata ha annunciato un’Opas su Rai Way stiamo parlando di torri per il broadcasting, in presenza di un’anomalia, tutta italiana, di due reti parallele a copertura nazionale, a riflettere il sostanziale Far West regolamentare entro il quale nel secolo scorso avevano mosso i primi passi le tv commerciali. Altrove - in Spagna, in Francia ma anche in Uk - l’infrastruttura nazionale è unica.
Mettere insieme Ei Towers (1,25 miliardi di capitalizzazione di Borsa pre-annuncio) e Rai Way (950 milioni) avrebbe dunque molto senso sotto il profilo industriale e finanziario. Ma la mossa, per altro verso, pare quasi una provocazione visto che per realizzare l’operazione occorrerebbe che il Governo modificasse il decreto con il quale aveva autorizzato a cedere fino al 49% di Rai Way (non quindi la maggioranza) al momento della quotazione avvenuta a novembre. E questo per consegnare un’infrastruttura classificata come strategica a una società nella quale il maggior azionista resterebbe il principale concorrente della Rai, Mediaset, il cui socio di riferimento è Silvio Berlusconi, a capo del partito d’opposizione Forza Italia.
Mettere insieme le due società delle torri permetterebbe comunque di razionalizzare la struttura e di sprigionare sinergie rilevanti, ancora da quantificare, ma stimabili in almeno 60 milioni come base di partenza. E, a stare al report sfornato a caldo da Mediobanca securities, creerebbe valore per gli azionisti già a partire dal primo anno. Dalla combinazione, così come prospettata dall’offerente, emergerebbe però nell’azionariato lo strano condominio tra due storici rivali, con Mediaset che, dal 40% detenuto attualmente in Ei Towers, si diluirebbe intorno al 31% e la Rai che dal 65,073% posseduto in Rai Way, calerebbe al 15%. Certo, potrebbe consolarsi con l’incasso di un assegno cash da 553 milioni, una cifra superiore ai 448 milioni di debiti che gravavano sull’emittente pubblico nell’esercizio 2013.
L’entità combinata, con un fatturato aggregato pro-forma di 444 milioni (secondo le stime di Mediobanca securities) e un margine Ebitda dell’ordine del 48%, avrebbe quasi l’80% del mercato nazionale valutabile in circa mezzo miliardo di giro d’affari. Un sostanziale monopolio, quindi, sensibile a livello politico, ma che non scandalizza più di tanto gli analisti finanziari che fanno notare come nel caso della precedente aggregazione tra Ei Towers e Dmt, l’operatore del gruppo del Biscione aveva dovuto sottostare a una serie di condizioni antitrust, strettamente monitorate, per garantire l’accesso paritario a tutti gli emittenti.
Il punto debole dell’operazione, che darebbe vita a un polo da 2-2,5 miliardi di capitalizzazione borsistica, è piuttosto nella leva (l’Opa sarebbe infatti finanziata a debito), con un rapporto net debt/Ebitda che si avvicinerebbe a 5 volte (1 miliardo l’indebitamento netto, poco più di 200 milioni l’Ebitda pre-sinergie), sostanzialmente in linea con i parametri del settore, ma comunque molto elevato, a livello assoluto, per una società quotata. Tanto più che in prospettiva - ci vorranno probabilmente anni perchè prenda piede - i contenuti tv potrebbero essere diffusi direttamente su internet, rendendo obsoleti gli altri mezzi di trasmissione. È per questo che le società delle torri tv viaggiano in Borsa a multipli Ev/Ebitda di 10-12 volte, mentre le quotate con focus piuttosto sulle tlc - il benchmark sono i colossi Usa American Tower, Crown Castle e Sba Communications da decine di miliardi di dollari di capitalizzazione - viaggiano a multipli superiori alle 20 volte. In Italia si attende entro l’estate la quotazione della newco delle torri mobili di Telecom Italia che, se riuscisse a spuntare gli stessi multipli applicati alla cessione delle torri Wind ad Abertis (15 volte l’Ebitda), potrebbe aspirare a una capitalizzazione di mercato complessiva fino a 1,5 miliardi. Teoricamente torri tv e torri tlc potrebbero stare sotto uno stesso cappello, le sinergie però sarebbero limitate tant’è che anche Ei Towers ha societarizzato a parte la sua attività nelle torri per la telefonia.
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