Non saranno come un Btp ma quasi. Renderanno più di un Btp ma avranno, in essenza, un rischio sovrano Italia “strutturato” e non un rischio di credito legato puramente al flusso di cassa generato dal portafoglio dei migliori crediti in sofferenza del Monte dei Paschi di Siena.
È questa la formula vincente sulla quale punta la più grande cartolarizzazione di non-performing loans mai fatta in Europa e forse nel mondo: la tranche dei senior bond fino a 6 miliardi di euro, con sottostante dato dai crediti in sofferenza di migliore qualità del Monte, può ambire ad essere collocata presso la più ampia gamma di investitori istituzionali in Italia e all’estero in virtù della garanzia Gacs (Garanzia sulla cartolarizzazione di sofferenze) rilasciata dallo Stato italiano dietro pagamento di una commissione periodica al Tesoro.
«Vendere fino a 6 miliardi di euro di asset-backed securities su non-performing loans, sia pur se con un rating molto elevato a livello di investimento (non junk o speculativo), non sarebbe possibile - ha spiegato una fonte vicina all’operazione Montepaschi -. Gli investitori istituzionali devono rispettare le linee guida sul tipo di strumenti da mettere in portafoglio e sulle cartolarizzazioni hanno spazi ridotti. Per un bond garantito dallo Stato invece la disponibilità è maggiore».
Sono proprio le dimensioni della cessione dei crediti in sofferenza del Monte a rendere indispensabile la garanzia delle Gacs: vendere un portafoglio di Npl da 27,7 miliardi di valore lordo e 10,2 di valore netto per un’operazione di cessione con cartolarizzazione da 9,2 miliardi non ha precedenti e al momento non esiste un vero mercato trasparente e liquido di asset-backed securities su portafogli di non-performing loans né in Italia né in Europa: l’ultima cartolarizzazione di sofferenze di banche italiane risale al 2007, ricordano gli addetti ai lavori, ed era in tutt’altro contesto. L’operazione Montepaschi, dunque, ambisce a fare da apripista a un mercato speciale di Abs che dovrà servire in futuro a smaltire quanto più velocemente possibile i Npl delle banche italiane che hanno un valore lordo attorno ai 200 miliardi e netto vicino agli 85 miliardi.
La tempistica per lanciare questo nuovo strumento d’investimento (Abs di Npl) è favorevole, le condizioni sono ottimali e forse irripetibili: i titoli di Stato con rendimenti negativi oscillano tra gli 8 e i 10 mila miliardi di dollari Usa nel mondo e questo sta portando a una caccia al rendimento senza precedenti. I Btp sono richiestissimi (come dimostra l’ultima asta assegnata a tassi minimi record) e un «quasi Btp» dato da un senior bond di una cartolatizzazione di sofferenze con garanzia dello Stato italiano potrebbe attrarre proprio di questi tempi un vasto pubblico di investitori. La garanzia Gacs, stando a fonti bene informate, «non è affatto cara» e il rendimento delle senior notes quasi-Btp potrebbe offrire svariate decine di punti base sopra il Btp, a rendimenti correnti. Se la Bce dovesse estendere il programma di acquisti fino al settembre 2017, i tassi negativi e rendimenti sottozero renderanno il terreno fertile per le Abs di Npl anche il prossimo anno.
La cartolarizzazione dei crediti in sofferenza del Montepaschi avrà in effetti tempi lunghi di realizzazione, proprio perchè la due diligence e le agenzie di rating dovranno valutare un portafoglio da 9,2 miliardi di valore netto. Un processo che richiederà mesi. La cessione dei non-performing loans dovrà comunque essere finalizzata pro soluto prima dell’aumento di capitale del Montepaschi ed è per questo che è stato previsto un prestito-ponte: il veicolo Sec.co che emetterà i titoli della cartolarizzazione Mps potrà essere finanziato anticipatamente da un bridge loan per avere la liquidità necessaria per acquistare i crediti in sofferenza (per le tranche senior e parte della tranche mezzanine) prima dell’emissione dei bond. Quando il veicolo sarà in grado di emettere i bond,i fondi raccolti andranno a rimborsare il prestito-ponte. Le banche e i creditori del prestito-ponte, guidato da JP Morgan, potranno decidere al momento del collocamento se trasformare il prestito in una sottoscrizione dei senior bond con garanzia Gacs.
Il consorzio del prestito-ponte sarà formato nelle prossime settimane: non è escluso che alcuni istituti partecipanti al pool dell’aumento di capitale possano essere interessati anche all’operazione ponte. Le dimensione e la complessità del piano per il Montepaschi, e l’utilizzo su grandi numeri delle Gacs, sono tali che prima dello stress test la struttura è stata imbastita con pre-garanzie.Prima dell’esito della valutazione dello Srep da parte della Bce, e al momento dell’aumento di capitale, tutti i tasselli andranno al loro posto e il mosaico sarà pronto per il mercato.
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