Aumenti di capitale iperdiluitivi: dal 15 dicembre si cambia. Dopo quattro consultazioni di mercato e un’approfondita analisi costi-benefici, Consob ha deciso di adottare per queste operazioni una procedura che non ha riferimenti altrove: il cosiddetto modello rolling, che consiste nella possibilità di ottenere le nuove azioni rivenienti dall’esercizio dei diritti d’opzione in ciascun giorno dell’aumento di capitale, a partire dal terzo giorno, e non più solo al termine, come finora.
Questo dovrebbe consentire il funzionamento degli arbitraggi, a correzione delle anomalie dei prezzi - forti oscillazioni al rialzo in avvio dell’aumento e ripidi ribassi al termine - che puntualmente si sono verificate in occasione degli aumenti iperdiluitivi, con il rischio di fuorviare gli investitori non professionali. Si parla di una formula di aumento di capitale che tipicamente viene adottata da società in difficoltà che altrimenti non riuscirebbero a raccogliere le risorse di cui hanno bisogno e che hanno riguardato titoli ampiamente diffusi sul mercato. Le maggiori anomalie si sono verificate nelle operazioni d’esordio - Seat-Pagine Gialle e Tiscali nel 2009- su Fondiaria-Sai nel 2012 e Mps nel 2014 (classificabile come iperdiluitivo anche l’aumento del 2015). Da ultimo, la formula è stata sperimentata da Saipem all’inizio di quest’anno.
L’aumento di capitale “iperdiluitivo” consiste nell’emissione di nuove azioni per un multiplo rispetto alle vecchie in circolazione, con l’effetto matematico di ridurre drasticamente il prezzo unitario delle azioni a operazione completata. Ma, tecnicamente, per essere definito iperdiluitivo, deve essere caratterizzato da un “coefficiente K” pari o inferiore a 0,3: il coefficiente K è il rapporto tra il prezzo teorico del titolo dopo lo stacco del diritto e il prezzo di chiusura dell’azione cum (cioè, con ancora attaccato il diritto) nell’ultimo giorno di negoziazione prima dell’avvio dell’aumento di capitale. In queste condizioni gli arbitraggisti che comprano i diritti per sottoscrivere nuove azioni a prezzi a sconto rispetto alle quotazioni di Borsa e vendono le azioni sul mercato non riuscivano a operare, per il semplice motivo che di titoli da vendere, considerata la sproporzione tra azioni di nuova emissione e azioni vecchie, non ne trovavano. Con il nuovo sistema “rolling”, invece, le nuove azioni possono essere richieste senza aspettare che si chiuda l’aumento, evitando così la strozzatura tecnica della carenza di “materia prima”.
Come mai non si è intervenuti prima, considerato che la Consob ha iniziato ad affrontare il problema, con la prima consultazione, già nel 2010? Il fatto è che nessun rimedio è indolore. Nel caso specifico saranno soprattutto le banche intermediarie a sopportare i costi di implementazione del nuvo sistema. Non a caso l’Abi, l’associazione delle banche italiane, nella fase di consultazione, si è dichiarata contraria a questa soluzione. Per contro invece, Assogestioni, l’associazione delle società di risparmio gestito, si è invece schierata a favore. Per la Consob però, «le esigenze pubblicistiche di tutela dell’integrità dei mercati, di garanzia dell’ordinato e efficiente svolgimento delle negoziazioni e di tutela degli investitori non possono non prevalere sulle questioni di natura “privatistica” evidenziate da alcuni dei partecipanti alla consultazione». Di qui la decisione di procedere con il nuovo sistema che, come di prassi, sarà comunque sottoposto a una disamina dopo tre anni per verificare se avrà funzionato o se saranno opportune correzioni.
Per le società emittenti, invece, i “disagi” sono limitati, dal momento che il Ministero dello Sviluppo economico, sollecitato sul tema dalla Consob, ha emesso una circolare (n.3692/C del 19 settembre 2016) per chiarire che non sarà necessario aggiornare ogni giorno il conteggio del capitale in circolazione, ma che sarà sufficiene «il deposito presso il registro delle imprese di una sola attestazione di esecuzione dell’aumento di capitale e di un solo statuto aggiornato, da effettuarsi entro il termine di trenta giorni dalla prima finestra di sottoscrizione delle nuove azioni». In questo modo vengono minimizzati gli oneri di pubblicità legale in capo agli emittenti.
C’è però un’avvertenza: chi chiede la consegna “anticipata” delle azioni perde il diritto di revoca, perde cioè la possibilità di ritirare l’adesione all’aumento di capitale prima che si concluda l’operazione. È successo per esempio che nel corso dell’aumento di capitale Saipem il rating della società sia stato declassato, evento che avrebbe consentito la revoca della sottoscrizione da parte degli investitori. Di conseguenza,la Consob ha disposto che l’intermediario debba informare preliminarmente l’investitore e richiedere all’investitore retail la rinuncia alla facoltà di revoca. In mancanza di indicazioni espresse all’intermediario, la consegna delle azioni deve essere effettuata al termine dell’aumento di capitale.
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