I bilanci delle banche centrali sono pieni di asset. E più sono pieni di asset, più vuol dire che queste hanno immesso sui mercati liquidità. Perché un modo molto semplice per immetterla è comprare titoli in circolazione sui mercati.

Da aprile la Bce - che ha avviato a marzo 2015 il piano di espansione monetaria conosciuto come quantitative easing - ridurrà gli acquisti mensili di titoli (titoli di Stato e obbligazioni private) da 80 miliardi a 60 miliardi. La sostanza però non cambia: l’istituto di Francoforte sta continuando a pompare liquidità sui mercati. Tanto che i suoi asset in bilancio hanno superato quota 3.800 miliardi di euro, come non era mai accaduto nella storia della Bce.

Dato che il piano di stimoli dovrebbe durare almeno fino a fine anno (ma la Bce ha già annunciato in varie occasioni che potrebbe prorogare gli stimoli) è ragionevole supporre che il bilancio della Bce presto supererà la soglia di 4.000 miliardi di asset.

Non è da meno la Federal Reserve. Nonostante siano ormai passati più di due anni dalla fine del quantitative easing americano (ottobre 2014) gli asset della Federal Reserve restano sui massimi, e cioè oltre quota 4.000 miliardi di dollari. Sono decollati a partire dal 2009, quando la Banca centrale degli Stati Uniti giocò d’anticipo lanciando per prima il “Qe” per reagire alla crisi subprime culminata con il fallimento, a settembre 2008, di Lehman Brothers.

E qui la prima domanda: come mai, pur avendo terminato il piano di espansione monetaria gli asset della Fed restano sui massimi? La logica vuole che nel momento in cui un titolo posseduto giunge a maturità (va in scadenza) il controvalore degli asset di chi lo detiene diminuisce. La risposta è semplice: la Federal Reserve, pur avendo terminato il “Qe”, sta reinvestendo il controvalore dei titoli che vanno in scadenza. Fino a che continuerà a farlo gli asset in bilancio resteranno sugli attuali picchi. Può farlo? Certamente sì.

«Nel momento in cui una banca centrale cessa di fare nuovi acquisti di titoli di debito privato e/o pubblico, essa ha tre opzioni: lasciare che la liquidità venga gradualmente riassorbita man mano che i titoli giungono a scadenza, oppure rinnovare i titoli scaduti, oppure ancora vendere i titoli prima della scadenza - spiega Andrea Terzi, docente di Politica monetaria all'Università Cattolica del Sacro cuore di Milano - . L'abbondanza di liquidità nei conti delle banche presso la banca centrale non impedisce affatto alla banca centrale di manovrare i tassi. Non c'è quindi alcuna necessità di riassorbire la liquidità del Qe per tornare alla “normalità”, tanto meno per riprendere il controllo dei tassi d'interesse».

Nella riunione di marzo la Fed ha ribadito il suo intento di andare avanti con i riacquisti, rimandando difatti il momento della exit strategy dagli stimoli: «Il Comitato sta mantenendo la sua attuale politica di reinvestire i pagamenti ricevuti dai suoi asset, e continuerà a farlo fino a che la normalizzazione del livello dei tassi non sia a buon punto. Questa politica, mantenendo la quota in titoli a lungo termine a livelli considerevoli, dovrebbe aiutare a mantenere condizioni finanziarie accomodanti».

Gli investitori, però, stanno già iniziando a puntare sul momento in cui la Fed deciderà di cambiare rotta e di drenare liquidità dal mercato (non reinvestendo più l’importo di cedole e titoli in scadenza). Il momento della exit strategy appunto.

«Ora gli operatori attendono la pubblicazione del verbale della Fed del 5 aprile per capire quanto vicina potrebbe essere la fine del reinvestimento titoli e cedole in scadenza - spiega Antonio Cesarano, economista di Mps Capital Services -. Alcuni membri del Comitato, fra cui Loretta J. Mester (a capo della Federal Reserve di Cleveland, ndr) si sono dichiarati favorevoli ad interrompere il reinvestimento a fine anno, ipotesi che sarebbe piuttosto importante visto che nel 2018 e nel 2019 scadono rispettivamente 425 e 350 miliardi di dollari».

Se la Fed drenasse liquidità, sarebbe paragonabile a una stretta monetaria? «Sarebbe senz’altro una stretta - sottolinea Cesarano -. Se il blocco fosse immediato assisteremmo a un immediato rialzo dei tassi a lungo termine con un irripidimento della curva. Ma dubito che ciò accadrà perché la Fed opterà per una riduzione graduale».

«Una mossa del genera avrebbe l'effetto contrario al “Qe” - spiega Terzi -. Ma l'entità dell'impatto dipenderà interamente dal modo in cui la Fed comunicherà una tale decisione e dal modo in cui il mercato la recepirà. Va detto che da quando, nel 2013, Bernanke cominciò a parlare di “tapering” (uscita dal “Qe”, ndr), le modificate aspettative hanno già modificato i tassi a lungo termine. Confrontata a un anno fa, la curva dei rendimenti oggi si è già spostata verso l'alto in maniera piuttosto simmetrica di circa 50 punti base su tutte le scadenze - spiega Terzi -. Quando Bernanke cominciò a parlare di “tapering” i mercati si mostrarono inizialmente piuttosto nervosi rispetto a questo tipo di annuncio. Dunque, credo che la Fed procederà con cautela e attenderà una situazione macroeconomica sufficientemente robusta e forse tassi a breve più alti».

Quanto alla Bce, un piano di exit strategy è ancora più lontano. Dato che il “Qe” va avanti e potrebbe essere anche prorogato nel 2018. A maggior ragione dopo che gli ultimi dati sull’inflazione che indicano che il processo di “reflazione” in corso potrebbe avere vita breve. A marzo l’inflazione nell’Eurozona è scesa dal 2% all’1,5%. Ancor più significativo il dato sulle aspettative a 5 anni (e per i successivi 5), costantemente monitorate dalla Bce per orientare la politica monetaria. Negli ultimi giorni le aspettative - che a febbraio erano all’1,8%, quindi non lontane dall’obiettivo della Bce di avere un’inflazione nel medio termine leggermente al di sotto del 2% - sono calate all’1,5%. Rendendo ancor più arduo il compito del governatore Draghi che, va detto, da quando è alla guida dalla Bce non ha mai potuto dormire sonni tranquilli. E probabilmente così sarà fino al 31 ottobre 2019, quando il suo mandato scadrà.

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