Quel che preme ai mercati e agli investitori in titoli governativi è che gli Stati siano sorretti da sistemi economici e finanziari solidi e flessibili, in grado di assorbire gli shock senza accusare danni permamenti gravi.

La Francia ha un rating sovrano prestigioso, tra la AAA e la AA, ed e' stata considerata dai mercati nel corso della Grandi Crisi dal 2007 ad oggi sempre al fianco della Germania per affidabilita' creditizia: questa reputazione ha eretto ieri uno scudo difensivo attorno ai titoli di Stato francesi OAT, rendendoli apparentemente immuni dagli attacchi terroristici a Parigi. Il rischio sovrano francese, con un debito/Pil al 100% e crescita debole, e' invece piu' vulnerabile di quanto sia riflesso nello spread.

L'andamento dei titoli di Stato di Germania, Francia e Italia ieri, dopo Parigi, colloca il rischio sovrano francese nel gruppo dei Paesi “core” guidati dalla Germania. Pur alla luce di movimenti minimi tra periferici e non, il rendimento dei BTp decennali ha chiuso piu alto di un centesimo circa, quello dei Bund e' sceso di quasi 5 centesimi, quello degli OAT e' calato di 2: lo spread tra Bund, BTP e OAT si e' allargato impercettibilmente. I BTp hanno assorbito lo shock dell'instabilita' provocata dall'attacco terroristico, e non solo grazie al QE di Mario Draghi: il Paese si e' fortificato con le riforme strutturali finora realizzate, e infatti le previsioni sui rating dell'Italia dal 2014 sono migliorate da negative a stabili e sono dirette ora verso l'outlook positivo. Il programma di emissioni lorde del Tesoro italiano per il 2015 da 410 miliardi e' stato completato oltre 90% con un costo medio alla raccolta al 31 ottobre al livello record di 0,74%: anche questo funziona da protezione.

Il percorso della Francia parte da una posizione migliore ma non e' altrettanto virtuoso. La Commissione europea per prima, nel suo indice sulla sostenibilita' finanziaria dei Paesi sul lungo periodo (S2), valuta l'Italia in una situazione di gran lunga piu' sostenibile di quella francese, riconoscendo un alto valore alla riforma italiana del sistema pensionistico e altre riforme. I mercati invece si lamentano per la lentezza con la quale le riforme strutturali, soprattutto quella sul lavoro, vengano portate avanti in Francia.

Il debito/Pil francese era al 55% nel 1995, al 64% prima della Grande Crisi e adesso orbita in area 100%. Il deficit/Pil francese ha accusato una media del 5% nel periodo 2009-2014 e rischia di restare in area 3% nel 2016-2018. La Francia e' dentro la procedura per deficit eccessivo dal 2009, il periodo piu' lungo per uno Stato dall'avvio dell'euro (mentre l'Italia ne e' uscita l'anno scorso). Lo stock del debito pubblico francese e' lievitato di 600 miliardi nella sola era Sarkozy: era 1.200 miliardi nel 2007, ora viaggia sui 2.100 miliardi (l'Italia e' passata da 1.600 a 2.200 nello stesso periodo). La Francia si classifica al secondo posto dopo l'Italia per ammontare di emissioni di titoli di Stato a medio-lungo termine: nel 2015 l'Italia fara' aste per 250 miliardi, la Francia per 210 miliardi (la Germania per 157 miliardi con il suo debito/Pil al 72,5% e in calo da anni). Ma la Francia e' al primo posto per titoli di Stato a breve termine, con uno stock in circolazione valutato da Unicredit a quota 180 miliardi contro i 120 milliardi dei BoT italiani.

Nel 2014-2015 per la Francia a differenza dell'Italia sono iniziati a suonare i campanelli d'allarme: nell'ottobre 2014 S&P's taglia l'outlook da stabile a negativo sulla “AA” francese (confermato lo scorso giugno) e a novembre dello stesso anno anche la canadese DBRS modifica da stabili a negative le previsioni sulla AAA francese; nel dicembre 2014 e' Fitch a declassare la Francia dalla AA+ alla AA; nel settembre 2015 e' il turno di Moody's che retrocede il rating sovrano francese dalla Aa1 alla Aa2. Lo standing creditizio della Francia resta ancora altissimo, il secondo Pil europeo rimane un pilastro sul quale va costruita la casa dell'euro. Gli attacchi terroristici di Parigi sono stati assorbiti senza scosse: ma se dovessero incidere negativamente sulla crescita gia' tiepida del Pil francese (nonostante i tassi bassissimi, il prezzo del petrolio ai minimi e l'euro debole), frenandola l'anno prossimo dello 0,1%-0,2%, la ripresa della Francia potrebbe rivelarsi uguale se non addirittura peggiore di quella italiana. Lo spread di 72 punti tra BTp e OaT decennali secondo alcuni operatori potrebbe ridursi, con il rischio francese in peggioramento e quello italiano in miglioramento. L'euro e il futuro dell'Eurozona, non solo i mercati e gli investitori, contano sulla Francia, un Paese che non puo' permettersi di diventare il prossimo malato d'Europa.

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