Mentre il 2015 volge al termine, il mondo si vanta della crescita robusta in alcune zone. In un momento in cui sia i paesi sviluppati che i mercati emergenti hanno bisogno di una rapida crescita per mantenere la stabilità interna, si tratta di una situazione pericolosa. Essa riflette una varietà di fattori, tra cui la bassa crescita della produttività nei paesi industrializzati, l’eccesso di debito dalla Grande Recessione e la necessità di rielaborare il modello di crescita trainato dalle esportazioni dei mercati emergenti.

Quindi come si fa a controbilanciare la debolezza della domanda? In teoria, i bassi tassi di interesse dovrebbero rilanciare gli investimenti e creare posti di lavoro. In pratica, se l’eccesso di debito significa far continuare la debole domanda dei consumatori, il rendimento reale sui nuovi investimenti potrebbe crollare. Il tasso di interesse reale neutro identificato da Knut Wicksell un secolo fa – in senso lato, il tasso di interesse richiesto per riportare l’economia alla piena occupazione con un’inflazione stabile – può anche essere negativo. Questo spiega l’attrazione delle banche centrali nei confronti di una politica monetaria non convenzionale, come il quantitative easing. I pareri secondo cui queste politiche spingono gli investimenti e i consumi interni, nel migliore dei casi, sono contrastanti.

Un altro modo allettante per stimolare la domanda è quello di aumentare la spesa per le infrastrutture del governo. Nei paesi sviluppati, tuttavia, la maggior parte degli investimenti evidenti sono già stati fatti. E mentre tutti possono comprendere la necessità di riparare o sostituire le infrastrutture esistenti (i ponti negli Stati Uniti sono un buon esempio), la spesa allocata male accrescerebbe l’ansia del settore pubblico sulla prospettiva di aumenti delle tasse, aumenterebbe verosimilmente il risparmio delle famiglie e ridurrebbe gli investimenti aziendali.

Probabilmente, il potenziale di crescita dei paesi industrializzati era sceso anche prima della Grande recessione. L’ex segretario del Tesoro degli Stati Uniti, Larry Summers, ha reso popolare la frase “stagnazione secolare” per descrivere la debolezza della domanda aggregata causata dalle popolazioni che invecchiano che vogliono consumare meno e la quota crescente di reddito dei ricchi, che difficilmente aumenteranno il loro già grande consumo.

Tali ragioni strutturali per la crescita lenta suggeriscono la necessità di riforme strutturali: misure che aumenterebbero il potenziale di crescita stimolando una maggiore concorrenza, la partecipazione e l'innovazione. Ma le riforme strutturali si scontrano con gli interessi costituiti. Jean-Claude Juncker, primo ministro lussemburghese, ha affermato al culmine della crisi dell’euro: «Sappiamo tutti cosa fare; quello che non sappiamo è come farci rieleggere dopo che l’abbiamo fatto!».

Se la crescita è così difficile da raggiungere nei paesi sviluppati, perché non accontentarsi di una crescita più bassa? Dopo tutto, il reddito pro capite è già alto.

Una ragione per andare avanti è quella di rispettare gli impegni del passato. Negli anni ‘60, le economie industrializzate hanno fatto enormi promesse di sicurezza sociale al grande pubblico, poi aumentate da impegni fiscalmente sbagliati per i lavoratori del settore pubblico. Inoltre, la crescita è necessaria per l’armonia sociale, perché i giovani - che possono sempre scendere in piazza in segno di protesta - devono lavorare per ripagare tali impegni per le vecchie generazioni. E se l’evoluzione tecnologica e la globalizzazione implicano meno posti di lavoro di classe media per un certo livello di crescita, è necessaria una maggiore crescita per evitare che aumenti la disuguaglianza.

Infine, c’è la paura della deflazione, l’esempio canonico è in Giappone, dove i policymaker apparentemente hanno consentito che un circolo vizioso di calo dei prezzi, il calo della domanda e la crescita stagnante prendessero piede.

In realtà, questa saggezza convenzionale può essere errata. Dopo la bolla speculativa del Giappone che scoppiò nei primi anni 90, le autorità hanno prolungato il rallentamento evitando di sistemare il sistema bancario o ristrutturando le aziende sovra indebitate. Ma quando il Giappone ha preso misure decisive alla fine del 1990 e nei primi anni del 2000, la crescita pro capite era paragonabile a quella di altri paesi industrializzati. Inoltre, il tasso di disoccupazione si è attestato in media al 4,5% dal 2000 al 2014, rispetto al 6,4% degli Stati Uniti e al 9,4% nell’Eurozona.

È vero, la deflazione fa aumentare il peso reale del debito esistente. Ma se il debito è eccessivo, è meglio ricorrere a una ristrutturazione mirata piuttosto che ridurlo tramite l’inflazione.

Indipendentemente da questi argomenti, lo spettro della deflazione ossessiona i governi e le banche centrali. Da qui il dilemma delle economie industrializzate: come conciliare l’imperativo politico per la crescita con la realtà che le misure di stimolo si sono dimostrate inefficaci, le svalutazioni dei debiti sono politicamente inaccettabili e le riforme strutturali causano troppi problemi ai governi perché vengano adottate facilmente.

I paesi sviluppati hanno un solo altro canale per la crescita: incrementare le esportazioni deprezzando il tasso di cambio attraverso una politica monetaria aggressiva. Idealmente, i paesi dei mercati emergenti, finanziati dalle economie sviluppate, avrebbero assorbito queste esportazioni investendo nel loro futuro, rafforzando in tal modo la domanda aggregata globale. Ma la lezione di questi paesi dalla crisi dei mercati emergenti degli anni 90 era che il ricorso a capitali stranieri per finanziare le importazioni necessarie per gli investimenti è pericoloso. In risposta, molti di loro hanno tagliato gli investimenti alla fine del 1990 e ha nno cominciato a realizzare avanzi di partite correnti, preferendo accumulare riserve in valuta estera per preservare la competitività dei tassi di cambio.

Dal 2005, Ben Bernanke, allora governatore della Federal Reserve, ha coniato il termine «sovrabbondanza di risparmio globale» per descrivere le eccedenze verso l’estero, in particolare nei mercati emergenti, che stavano trovando la loro strada negli Stati Uniti. Bernanke ha sottolineato le conseguenze negative, in particolare la cattiva allocazione delle risorse che ha portato alla bolla immobiliare statunitense.

In altre parole, prima della crisi finanziaria globale del 2008, i paesi emergenti e sviluppati sono stati bloccati in una simbiosi pericolosa di flussi di capitale e domanda che hanno invertito il modello altrettanto pericoloso impostato prima della crisi dei mercati emergenti alla fine del 1990. In seguito alla crisi del 2008, il modello si è invertito, ancora una volta, mentre i capitali fluivano verso i mercati emergenti dai paesi sviluppati, creando delle fragilità che verranno completamente alla luce poiché la politica monetaria di un paese sviluppato si inasprisce.

In un mondo ideale, l’imperativo politico per la crescita non supererebbe il potenziale di un’economia. Nel mondo reale, dove gli impegni previdenziali, il sovraindebitamento e la povertà non spariranno, abbiamo bisogno di mezzi per raggiungere una crescita sostenibile. Soprattutto, dobbiamo evitare politiche di beggar-thy-neighbor, come la politica monetaria non convenzionale o l’intervento sostenuto sui tassi di cambio, che inducono in primo luogo fughe di capitali e svalutazioni monetarie competitive.

La linea di fondo è che le istituzioni multilaterali come il Fondo monetario internazionale dovrebbero esercitare la loro responsabilità per il mantenimento della stabilità del sistema globale, analizzando ed esprimendo un attento giudizio su ogni politica monetaria non convenzionale (compreso l’intervento sostenuto sui tassi di cambio).

L’attuale non-sistema sta spingendo il mondo verso l’allentamento monetario competitivo, a vantaggio di nessuno. Lo sviluppo di un consenso per il libero commercio e la cittadinanza globale responsabile - e resistendo così alle pressioni provinciali - porrebbe le basi per la crescita sostenibile di cui il mondo ha un disperato bisogno.

L’autore di questo editoriale è Governatore della Reserve Bank of India

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