Le famiglie, le imprese grandi e le Pmi. Le banche. Il Tesoro. Tutti gli attori che giocano un ruolo nell'economia italiana si finanzieranno a costi più bassi grazie al Qe3, ai maggiori acquisti di bond, al taglio dei tassi e al Tltro II. Il Pil crescerà di conseguenza, rialzando l'inflazione: a questo ambizioso target mira il pacchetto di misure annunciato da Mario Draghi. I nuovi interventi della Bce hanno superato le aspettative del mercato per molti versi ma non hanno accontentato fino in fondo nessuno, perchè a tutti mancava un “pezzo”. Gli acquisti dei bond sono saliti da 60 e 80 miliardi, più del previsto, ma la durata del programma non è stata allungata oltre Marzo 2017.
Sono stati aggiunti i corporate bond ma non è stata abolita la “capital key”, mantenendo la concentrazione degli acquisti su titoli tedeschi e francesi. Il taglio del tasso negativo dei depositi scesi a -0,40% è stato compensato dal taglio allo 0% sul “refi” (operazione di rifinanziamento principale) ma senza meccanismi di esenzione le banche continueranno a subire un costo con il calo in negativo dei tassi anche interbancari come l'Euribor. I nuovi prestiti mirati TLTRO si potranno spingere sul terreno inedito dei tassi negativi, a beneficio delle banche questa volta, ma non sono stati allungati a 5 anni.
L'efficacia del QE3 tuttavia va valutata soppesando il pacchetto nel suo complesso: le misure sono “complementari” e mirano a generare tutte insieme un abbattimento del costo del denaro in ogni sua forma e per ciascuno degli attori dell'economia reale, che sono famiglie, imprese, banche e anche lo Stato.
L'obiettivo della Bce è ambizioso: rilanciare l'economia e con essa l'inflazione, e così riportare la stabilità dei prezzi. In attesa che i governi accelerino con le riforme strutturali e dove possibile con politiche fiscali espansive, la banca centrale non si tira indietro nel continuare a fare la sua parte nei campi che la riguardano, che sono quelli del credito all'economia tramite banche e bond.
L'aumento dell'importo del QE da 60 e 80 miliardi è mirato ad abbassare ulteriormente la curva dei rendimenti dei titoli di Stato, nella parte a breve e anche sulla parte a lungo termine, sebbene quest'ultima temporaneamente perchè legata alle aspettative sull'inflazione. La Bce infatti nel PSPP acquista titoli di Stato e bond emessi da enti pubblici e agenzie con vita residua molto lunga, da 2 fino a 30 anni. Da quanto il QE è iniziato, i rendimenti sono calati ovunque: stando a statistiche di Francoforte, i rendimenti dei titoli di Stato decennali in euro (in media e soppesati per il Pil) sono scesi di 120 punti base dal giugno del 2014, l'era pre-QE. Sono diminuiti di più nell'eurozona periferica, e l'Italia ne ha tratto beneficio: ecco perchè lo spread si è stretto, i rendimenti dei titoli tedeschi (pur sottozero fino a 9 anni) sono scesi meno di quelli italiani.
La curva dei rendimenti italiana negli ultimi due anni, prima del QE e dopo, ha visto per esempio il rendimento del BTP a 5 anni calare di 70 centesimi, il decennale oltre 100 punti. I rendimenti dei titoli di Stato italiani da 6 mesi ai 2 anni sul secondario ora sono tutti negativi, due anni fa erano positivi.Secondo Luca Cazzulani, strategist di Unicredit, con l'importo mensile salito da 60 a 80 miliardi, «gli acquisti netti su valore nominale dei titoli italiani dovrebbero aumentare di 2,5 miliardi mensili dagli attuali 6,5-7 miliardi. Fino al Marzo 2017, e mantenendo la capital key, la Bce potrà acquistare i titoli tedeschi senza problema: oltre quella data, nel caso di un'estensione significativa, sarà molto probabile si debba modificare il programma in modo più strutturale». E senza capital key, con un nuovo criterio legato per esempio al peso dei bond sul mercato, i BTp trarrebbero il maggiore beneficio.
A cascata, il calo della curva dei rendimenti dei titoli di Stato trascina all'ingiù i tassi delle obbligazioni societarie e bancarie: le aziende finanziarie e non hanno potuto finanziarsi a costi più bassi sul mercato dei capitali grazie al QE1 e QE2. Il fatto che la Bce inizierà ad acquistare corporate bond con rating a livello d'investimento nel QE3 dovrà spingere le grandi imprese italiane, restie a ricorrere ai bond rispetto a quelle tedesche e francesi, a emettere di più i bond per sfruttare questa nuova finestra di opportunità.
Le banche intanto hanno iniziato a trasferire il loro costo di raccolta più basso a imprese e famiglie: dal giugno 2014 (pre-QE), il costo dei prestiti bancari è sceso di 84 punti in media nell'eurozona (quanto avrebbe fatto se il tasso di rifinanziamento principale fosse sceso di 100 punti).
E Draghi ha detto ieri che il gap tra il costo del denaro per le grandi imprese rispetto alle Pmi si è ridotto con il QE. Il costo medio dei nuovi prestiti alle aziende italiane si colloca su livelli storicamente molto contenuti e il differenziale sul corrispondente tasso medio nell'area dell'euro si è annullato (era pari a circa un punto percentuale alla fine del 2012), stando all'ultimo Bollettino economico della Banca d'Italia. Inoltre per il tasso medio sui nuovi prestiti alle imprese italiane (stabile all'1,9% un livello storicamente molto contenuto), il differenziale rispetto al corrispondente tasso medio nell'area dell'euro si è annullato (era pari a circa 100 punti base alla fine del 2012). Per i nuovi mutui alle famiglie italiane, il differenziale con la media dell'area dell'euro si è ridotto a meno di 30 punti.
Ma per la Bce si deve fare di più. In quest'ottica, il tasso dei depositi portato allo 0,40% spinge ulteriormente al ribasso i tassi del mercato monetario e dell'Euribor: e questo andrà a beneficio diretto dei prestiti concessi a imprese e famiglie a tasso variabile. I tassi negativi sono un costo per le banche ma salendo al contempo i prezzi dei bond, le banche incasseranno anche plusvalenza in più. I risparmiatori non saranno colpiti dal tasso negativo perchè questo non può essere applicato ai depositi alla clientela: nessun danno sui consumatori.
L'impatto dell'intervento sui prestiti mirati all'economia TLTRO è stato trascurato dai mercati ieri, ma in Italia potrebbe essere rilevante a giudicare dall'elevato utilizzo fatto dalle banche italiane finora: i fondi erogati finora al sistema bancario dell'area dell'euro attraverso le TLTRO ammontano complessivamente a 418 miliardi, di cui 118 miliardi sono stati presi dalle banche italiane, oltre il 25 per cento.
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