La Fed tiene per il momento fermi i tassi di interesse, e i mercati prendono atto. È questa la nuova puntata di una saga in cui i protagonisti sono proprio la banca centrale americana e i mercati finanziari, in cui la trama sembra essere ispirata alla sindrome di Stoccolma, e in cui di volta in volta non è chiaro chi sia la vittima.
In realtà i protagonisti della saga sono tre: il terzo attore è l’incertezza macroeconomica. La crescente incertezza delle prospettive della crescita reale e nominale delle economie è oramai diventato il tratto comune delle relazioni e degli interventi che tutte le banche centrali stanno presentando in queste settimane all’attenzione della pubblica opinione. Al crescere dell’incertezza tutti i protagonisti della saga vorrebbero dai loro interlocutori maggiori informazioni.
I mercati vorrebbero dalle banche centrali maggiore trasparenza riguardo alle caratteristiche della loro cosiddetta funzione di reazione. La funzione di reazione è composta di almeno tre elementi: gli obiettivi, gli strumenti, gli shock che spingono le banche centrali a reagire. I mercati si lamentano perché la funzione di reazione della Fed è opaca, sotto più di un punto di vista. La prima ambiguità della Fed nasce dal fatto che deve perseguire contemporaneamente due obiettivi: l’occupazione e l’inflazione. Ma questo non sarebbe un problema, se di tali obiettivi fossero esplicitati i target; questo è vero solo per l’obiettivo inflazionistico. Ma la Fed è opaca anche se si considera il disegno complessivo dei suoi strumenti. Dal 2008 a oggi si è imparato che le banche centrali dei Paesi avanzati hanno nella cassetta degli attrezzi almeno tre strumenti diversi: i tassi di interesse; le operazioni in titoli sui mercati finanziari; gli annunzi vincolanti. La Fed ha smesso di utilizzare questi ultimi, sostituendoli con una sorta di placebo, rappresentato da previsioni anonime e non vincolati dei singoli membri del consiglio direttivo; in contemporanea aveva iniziato un cammino di normalizzazione della politica monetaria, che vedeva il ritorno dei tassi di interesse nel territorio positivo accompagnarsi a una stabilizzazione delle dimensioni del suo bilancio.
Ma il cammino di normalizzazione si è interrotto, e ora i mercati vogliono anche capire quali saranno le variabili che la Fed sta prendendo in considerazione per ridurre la coltre di nebbia che avvolge le sue scelte. Aggiungiamo al quadro il fatto che la Fed è una banca centrale che è resa dal suo assetto istituzionale molto vulnerabile alle pressioni della politica. Di questi tempi è una vulnerabilità molto rischiosa, in presenza di un presidente Trump che non fa passare giorno senza esercitare pressioni sulle banche centrali; quando la banca centrale non è la Fed, se la prende con la Bce, come è accaduto nei giorni scorsi, o la Banca Popolare della Cina, come è avvenuto negli scorsi mesi.
L’opacità della Fed è la peggiore tossina che può influenzare i rapporti tra i due protagonisti della saga, perché inquina il canale principale che regola le loro interazioni: il giuoco delle aspettative. Il governo delle aspettative è divenuto il ganglo vitale del meccanismo di trasmissione delle aspettative. E qui emerge l’interazione da sindrome di Stoccolma.
Da un lato, le banche centrali vogliono indirizzare le aspettative nella direzione da loro voluta. Si chiama la strategia di Ulisse: devo fare annunzi vincolanti, che devono essere creduti dall’economia e dai mercati, che si comporteranno di conseguenza, spingendo consumi, investimenti, crescita e prezzi nel senso auspicato. Ma se la strategia è sbagliata – o addirittura opaca, come nel caso della Fed – si realizza nei fatti una autolesionistica strategia di Delfi: le comunicazioni della banca centrale non vengono capite, o addirittura vengono fraintese, e l’economia gira nel senso contrario rispetto a quello desiderato.
Dal loro canto, le banche centrali lamentano il fatto che il terzo incomodo – l’incertezza – sembra condizionare anche il meccanismo delle aspettative. Per cui si devono guardare fonti diverse – sondaggi da un lato, prezzi dall’altro – che non è detto diano segnali concordanti. Per cui le banche centrali tendono ad aspettare. Come sta facendo la Fed.
In questo può esserci anche una motivazione psicologica: non decidere può essere conveniente per un banchiere centrale, perché sbagliare in una direzione può essere molto più costoso che semplicemente non far nulla. Se l’avversione alle perdite – non al rischio, è qualcosa di diverso – colpisce il comportamento di chi decide la politica monetaria, gli atteggiamenti più decisi tendono a smorzarsi. La classica contrapposizione che nelle scelte monetarie tende a contrapporre i falchi e le colombe può attenuarsi, perché tutti tendono a comportarsi come piccioni, cioè stando fermi ad attendere. Tutto viene rinviato alla prossima riunione, in attesa di nuove informazioni. Come è accaduto ieri a Washington.
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