La Corte costituzionale tedesca ha pronunciato il suo verdetto tanto atteso sul programma di transazioni monetarie dirette (Omt) della Banca centrale europea. Da quando è stato lanciato, nel 2012, il programma permette alla Bce di acquistare, all'occorrenza, quantità illimitate di titoli di stato dei Paesi dell'eurozona in difficoltà, purché i suddetti Paesi rispondano alle regole del fondo salva-Stati europeo, il Meccanismo Europeo di Stabilità.

Migliaia di tedeschi hanno fatto appello alla Corte costituzionale contro il programma Omt perché violerebbe l'articolo 123 del Trattato sul Funzionamento dell'Unione Europea che vieta i finanziamenti monetari ai Governi dell'eurozona e impone rischi notevoli ai cittadini tedeschi in quanto contribuenti. La Corte ha dichiarato di sostenere pienamente le argomentazioni dei querelanti e che l'Omt, di fatto, viola la legislazione primaria dell'Unione Europea.

Ma, anziché emanare un verdetto formale che vincolerebbe la Bundesbank e il Parlamento tedesco, come avrebbe potuto, la Corte tedesca ha demandato la decisione finale alla Corte di giustizia europea (Cig). Così d'acchito, sembrerebbe promettente per i mercati che probabilmente si aspettano che la Corte di giustizia europea approvi l'Omt a occhi bendati, ma le cose non sono così semplici.

La Corte suprema di Karlsruhe non ha rinunciato al diritto di avere l'ultima parola sulla compatibilità delle istituzioni europee con la costituzione tedesca: se scopre che la Cig sta interpretando il Trattato in modo anticostituzionale, potrebbe costringere Governo e Parlamento a rinegoziare il Trattato o a indire un referendum.

Perciò, è importante sottolineare che la Corte costituzionale tedesca non sta chiedendo alla Cig di stabilire se il piano dell'Omt è compatibile o meno con la legislazione primaria europea, ma piuttosto di limitare il programma in modo da renderlo compatibile con i Trattati europei. Secondo la Corte tedesca questo implicherebbe che i «titoli di stato di alcuni Stati membri non vengano acquistati in quantità illimitate», oltre alla rassicurazione che la Bce non corra rischi di perdite sui titoli.

Quest'ultima ipotesi implicherebbe una posizione superiore della Bce rispetto ai privati che detengono titoli, come nel caso del "taglio" greco imposto ai creditori. Tuttavia, ciò annullerebbe gli effetti stabilizzatori del programma Omt che si basa sull'assunto che a pagare sarebbe la Bce e non gli investitori privati se un Paese dovesse dichiarare bancarotta. Così, l'euforia iniziale degli investitori per la decisione della Corte tedesca potrebbe durare poco, spianando la strada a un rialzo degli spread dei tassi d'interesse.
La decisione della Corte tedesca di rinviare la materia alla Corte europea attenuerà anche l'efficacia del programma Omt perché la Bce non oserà acquistare titoli di stato prima che venga pronunciata una sentenza. La ragione è semplice: il piano dell'Omt non è mai stato attivato, ricorrervi adesso significherebbe togliere alla Cig la possibilità di declinare l'appello per il fatto che nessuna azione sarebbe stata realmente intrapresa.

Quanto alla sostanza del caso, la Corte tedesca ha ragione di osservare che il programma Omt potrebbe condurre a una notevole ridistribuzione di ricchezza fra gli Stati membri dell'eurozona se i titoli acquisiti fossero tenuti fino alla scadenza. Le perdite su quei titoli andrebbero a colpire i contribuenti di altri Paesi, data l'erosione dei guadagni dei ministeri nazionali delle finanze nel prestito di moneta autostampata (signoraggio). E naturalmente, anche qualsiasi trasferimento fiscale necessario per prevenire quelle perdite andrebbe a discapito dei contribuenti.

Sì, il trucco escogitato dalla Bce per calmare i mercati che consiste nel trasferire il rischio di default dagli investitori più scaltri ai contribuenti fiduciosi ha funzionato. Il piano dell'Omt equivale a un assicurazione gratuita da un default dei Paesi meridionali dell'eurozona, sovvenzionando così il ritorno di flussi di capitale privato verso Paesi dove prima venivano dilapidati. Ma questo non basta a legittimarlo.

La Corte tedesca ha anche ragione di far notare che gli acquisti di titoli di stato di Paesi in difficoltà non possono essere considerati una politica monetaria e dunque travalicano il mandato della Bce. Negli Stati Uniti o nella Confederazione svizzera, per esempio, non esiste un equivalente alla politica di prestito di ultima istanza della Bce per un'unione monetaria regionale. La Federal Reserve acquista i titoli di stato federali e non quelli di Stati in difficoltà come la California o l'Illinois.

Infine, l'alta Corte di Karlsruhe ha ragione a disapprovare l'obiettivo della Bce di ridurre i premi sui tassi d'interesse dei titoli di stato. La Bce sostiene di voler estendere la politica monetaria, ma i premi dei tassi d'interesse sono il principale meccanismo attraverso il quale può essere evitato un debito eccessivo all'interno dell'eurozona. Se gli Stati prendono troppo in prestito, la probabilità che possano ripagare il loro debito diminuisce e i creditori, da parte loro, chiederanno tassi di interesse più alti. Questo, a loro volta, ridurrà la loro disposizione al prestito.

La crisi economica nel Sud dell'Europa è nata da una bolla creditizia inflazionistica prodotta dall'assenza di premi sui tassi d'interesse, che ha privato i Paesi colpiti della loro competitività. I differenziali dei tassi d'interesse, compresi i premi che rispecchiano il grosso rischio di un'uscita dall'eurozona e di un riallineamento del tasso di cambio per ristabilire la competitività, sono fondamentali per l'esistenza, la stabilità e l'efficienza allocativa a lungo termine dell'unione monetaria europea

(Traduzione di Francesca Novajra)

Hans-Wiener Sinn insegna Economia e Finanza Pubblica presso l'Università di Monaco di Baviera ed è presidente dell'Ifo.
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