I recenti segnali lanciati dalla Bce e dalla Fed hanno rialimentato le voci sulle politiche monetarie divergenti tra le due banche centrali più influenti al mondo.

Le implicazioni a breve termine per gli investitori prevedono un dollaro più forte, una maggiore volatilità del mercato azionario e maggiori opportunità di trading sui differenziali dei tassi d'interesse chiave. Le conseguenze più a lungo termine si vedranno. Entrambe le implicazioni suggeriscono che gli investitori dovrebbero rivedere il luogo comune secondo il quale il denaro contante sarebbe “uno spreco di risorse” nei loro portafogli.

Dopo l'incontro della settimana scorsa, la Fed ha segnalato che, contrariamente al consenso sulle aspettative di mercato, la riunione di dicembre è ancora incerta sulla possibilità di un rialzo dei tassi, il primo in quasi dieci anni; lo ha fatto implicitamente sminuendo quei timori di instabilità economica e finanziaria globale che avevano frenato la banca centrale americana, ed esplicitamente dicendo che sta valutando «se sarà il caso di alzare il range del target (dei tassi ufficiali Usa) al prossimo incontro».

Tutti segnali in netto contrasto con le dichiarazioni fatte dalla Bce la settimana scorsa: Mario Draghi ha detto che la Banca centrale europea è pronta ad aumentare il suo programma per l'acquisto di titoli su vasta scala per contrastare la debolezza economica e le pressioni deflattive.

Questi segnali opposti fanno riemergere una divergenza di policy che negli ultimi mesi era stata smorzata dagli sviluppi nel mondo emergente. Un indebolimento generalizzato della crescita economica è diventato evidente nei mercati emergenti nel corso dell'estate, registrando un rallentamento di tutte le economie rilevanti a livello sistemico (Cina compresa) e per due di queste la recessione (Brasile e Russia). Le turbolenze che sono seguite sui mercati finanziari hanno fatto scattare l'allarme, in Europa come in America, per paura di contraccolpi negativi. Davanti a questo scenario, la Fed non aveva altra scelta che dare segnali di maggiore moderazione all'incontro di settembre.

Ora che i mercati emergenti si sono un po' calmati, in parte grazie anche allo stimolo monetario cinese, la Fed si sente più tranquilla ad adottare posizioni divergenti dalle altre banche centrali. Quella divergenza alimenterà l'apprezzamento del dollaro, in particolare rispetto all'euro, ma è improbabile che la valuta Usa si discosti tanto da venire incontro alle variazioni dei prezzi giustificate dell'economia. E così aumenterà il “corridoio” di trading sul differenziale di rendimento tra titoli di stato americani e tedeschi, insieme alle preoccupazioni sulle conseguenze di una community di banche centrali meno coesa e meno d'aiuto al mercato che probabilmente provocherà più frequenti punte di volatilità del mercato equity.

Le implicazioni sul lungo termine sono più difficili da prevedere. Una persistente divergenza di politiche monetarie si rivelerà difficile da gestire data la misura dell'interdipendenza e le resistenze degli americani a permettere che il peso del processo di aggiustamento ricada interamente sul dollaro. I casi sono due: o la Fed sarà costretta a effettuare un'inversione di rotta, con l'economia americana che subisce la persistente debolezza dell'Europa e del mondo emergente, oppure l'Europa darà prova di una politica più coesa consolidando la sua crescita e permettendo alla Bce di avviare il suo processo di normalizzazione.

Nel rispondere a queste considerazioni, gli investitori dovrebbero rivedere il luogo comune secondo il quale la liquidità, considerata come “uno spreco”, non trova posto nelle complesse allocazioni delle attività di investimento. Al contrario, questo è un mondo in cui un buon cuscinetto di denaro contante e dei suoi equivalenti all'interno dei portafogli è sensato per ragioni strategiche e tattiche.

A breve termine, mette gli investitori nella posizione di far fronte agli inevitabili sforamenti di prezzo che probabilmente si verificheranno, insieme a un contagio eccessivo all'interno delle asset class e alle insolite correlazioni fra queste. Come ho già rammentato diverse volte nel corso dell'anno, questo è un mercato nel quale azioni e obbligazioni fondamentalmente solide possono venire eccessivamente contaminate da debolezze esogene, specialmente data la forte probabilità di una liquidità irregolare.

Nel più lungo termine, un cuscinetto strategico di liquidità fornirà agli investitori un elemento importante di resilienza in un periodo di grande incertezza. Non sappiamo se l'economia globale passerà a una fase di crescita più generalizzata, convalidando prezzi di mercato elevati, o se invece scenderà a livelli di crescita globale e instabilità finanziaria ancora più bassi, con i fondamentali più deboli che mineranno l'efficacia dell'azione delle banche centrali nel dissipare la volatilità e rafforzare i prezzi degli asset.

© The Financial Times Limited 2015
Mohamed El-Erian è chief economic adviser di Allianz e presidente del Global Development Council del presidente Obama.
(Traduzione di Francesca Novajra)

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