Il Libor torna a far parlare di sé per quello scostamento rispetto al valore del tasso overnight (Ois) che in passato è stato uno dei segnali di tensione sui mercati monetari proprio quando negli Stati Uniti (e anche in Gran Bretagna) si prepara il terreno per rendere effettivo il suo pensionamento. Stamani la Federal Reserve Bank di New York, in collaborazione con l’ufficio di ricerca del Dipartimento del Tesoro Usa, ha introdotto infatti sul mercato il Secured Overnight Financing Rate (Sofr): un tasso pubblicato con frequenza giornaliera alle ore 8 locali destinato proprio a rimpiazzare quel Libor (acronimo di London Interbank Offered Rate) finito al centro di scandali finanziari per via delle manipolazioni (poi accertate) costate multe miliardarie a diverse grandi banche d’affari e al quale restano indicizzate attività finanziarie per un valore di oltre 370mila miliardi di dollari.

Scambi effettivi, non teorici
Il calcolo nuovo indice si basa sugli effettivi scambi avvenuti sul mercato e non sulle osservazioni effettuate dagli stessi operatori che fanno parte del panel di rilevazione, ma la metodologia di determinazione non è l’unica differenza fra i vecchi e nuovi benchmark. A differenza del predecessore, il Sofr creato dall’Alternative Reference Rates Committee costituito dalla Fed nel 2014 unendo regolatori e operatori proprio per trovare un’alternativa al Libor è infatti basato su contratti a termine (Repo, Repurchase Agreement) garantiti da un collaterale, in questo caso rappresentato da Treasury, i titoli di Stato Usa. In più il nuovo tasso è appunto riferito a scambi overnight, mentre il Libor presenta una serie di scadenze che arrivano fino a 12 mesi.

Un conto insomma è definire il tasso free risk di base, ben diverso (e complesso) è costruire l’intera struttura a termine necessaria al funzionamento degli strumenti indicizzati. Proprio per questo il 7 maggio il Chicago Mercantile Exchange, la principale piazza di scambio per derivati, lancerà contratti future a uno e tre mesi sul Sofr nel tentativo di creare un mercato di riferimento per le scadenze più lunghe e porre quindi rimedio alla mancanza di indicatori che vadano oltre la giornata.

Visioni differenti
La linea scelta dagli Stati Uniti per pensionare il Libor con un tasso che si basa su scambi di denaro garantiti da collaterale (secured) non è univoca e soltanto la Svizzera, con il suo Saron (Swiss Average Rate Overnight), si è mossa finora in questa direzione. Per completare il percorso, che in ogni caso dovrà avvenire entro la fine del 2021, altri invece continueranno a seguire la strada dell’unsecured, che garantisce a priori una maggiore continuità con il «vecchio» indicatore, ma che rischia di fornire valori potenzialmente più volatili proprio perché può contare su un quantitativo inferiore di scambi sui quali basare le rilevazioni di mercato.

Fra questi figurano il Giappone e la Gran Bretagna, che entro il 23 aprile completerà la riforma del Sonia (Sterling Overnight Index Average) indicato dalla Financial Conduct Authority britannica come via alternativa al Libor. Verso questa direzione potrebbe soprattutto muoversi anche l’Eurozona per il dopo-Euribor. Il condizionale in questo caso però è d’obbligo, perché sono ben poche le certezze sul sostituto del tasso che in Italia regola, fra le altre attività, ancora 137 miliardi di euro di CcT , 250 miliardi di mutui e circa di 700 miliardi di prestiti alle imprese.

Le due vie per l’Euribor
Formalmente nell’area euro si sta procedendo su due binari paralleli. Da una parte infatti l’European Money Markets Institute (Emmi) ha prima cercato senza successo di creare un «nuovo» Euribor passando a una metodologia di rilevazione interamente basata su transazioni anziché sulla precedente determinata dalle indicazioni delle banche del panel, per poi fare un mezzo passo indietro verso una metodologia «ibrida» alla quale si sta però ancora lavorando. Dall’altra la Bce sta invece portando avanti non senza fatica la riforma dell’Eonia, l’European Overnight Index Average che a partire dal 2020 dovrebbe essere interamente determinato sulla base delle transazioni unsecured avvenute sul mercato.

Tassi più bassi per i mutuatari italiani (e per il Tesoro)
Non è da escludere che le due vie si intreccino nel futuro: molti operatori sono anzi pronti a scommettere che l’Eonia possa di fatto divenire il successore dell’Euribor, con risultati che al momento però sono difficili da prevedere per i prodotti che utilizzano quel parametro. Di fatto le sperimentazioni condotte dalla Bce e contenute nella seconda bozza destinata il mese scorso a consultazione pubblica rilevano valori inferiori di circa 7-9 centesimi per il nuovo Eonia rispetto al precedente, che a sua volta ha registrato nell’ultimo anno tassi mediamente più bassi di 3 centesimi rispetto all’Euribor 3 mesi.

L’incognita volatilità
Vista così, insomma, la nuova soluzione potrebbe configurarsi come più favorevole sia per i mutuatari, sia per il Tesoro italiano. Sbilanciarsi però è assolutamente prematuro, perché occorrerà anzitutto stabilire quale sarà il futuro benchmark e successivamente capire il regime di transizione si intenderà adottare per i prodotti creati con il «vecchio» tasso. Senza contare che il mercato ha tutti i mezzi per assestarsi, tramite arbitraggi, in modo da annullare potenziali situazioni di squilibrio sorte con l’applicazione del nuovo sistema. L’insidia maggiore potrebbe invece arrivare dalla possibile maggior volatilità del nuovo parametro, ed è proprio per limitare sorprese sgradite di questo genere che le authority sono al lavoro.

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