Se avesse solo una cassetta degli attrezzi di strumenti convenzionali e non convenzionali, Mario Draghi sarebbe niente più che l’idraulico della liquidità finanziaria, o il meccanico addetto alle cinghie di trasmissione della politica monetaria. La Bce, invece, ha uno strumentario infinito perchè infinite sono le sue possibilità di intervento: tassi negativi con esenzione, Qe3 più lungo e ampio, nuovi Tltro e se necessario, l’elicottero.
Più che una cassetta degli attrezzi, è una magica borsa alla Mary Poppins quella dalla quale il banchiere centrale può tirar fuori di tutto, all’occorrenza. E infatti sono molteplici gli interventi ai quali potenzialmente il presidente della Bce e la Banca potranno ricorrere, questo giovedì e soprattutto in futuro. Le possibilità sono infinite: svariate formule di tassi negativi con applicazioni diverse, potenziamenti molteplici del QE, rivisitazione di limiti, target e modalità di intervento. La sfida ufficiale e formale della Bce è quella legata al suo mandato, cioè la stabilità dei prezzi con un’inflazione che deve tornare poco sotto, vicina al 2%: le altre sfide sottintese, che vanno vinte ugualmente dalla Bce assieme ai governi dell’Eurozona, sono l’aumento dell’occupazione, il rafforzamento della crescita tramite un maggiore flusso di credito all’economia, la solidità del sistema bancario e la stabilità dei mercati finanziari.
Con un occhio all’inflazione e un altro occhio alle banche, dunque, l’intervento più scontato dai mercati dalla riunione del Board della Bce di questo giovedì è un ulteriore taglio del tasso delle deposit facilities (ora -0,30%) per stimolare l’impiego della liquidità in attività più remunerative e quindi dirottare denaro a basso costo all’economia tramite finanziamenti a imprese e famiglie. La Bce è stata “timida” finora in questo, rispetto ad altre banche centrali: la Riksbank svedese applica -0,50% sui suoi rifinanziamenti principali (repo, le Mro della Bce), la Banca centrale svizzera ha una fascia di tassi ufficiali tra -1,25% e -0,25%la Banca del Giappone ha introdotto uno schema di esenzioni e tre livelli di tassi (10 punti base, 0, -10 punti base) per alleviare il peso del tasso negativo sulla redditività delle banche, già messe a dura prova da requisiti prudenziali più severi e dunque costosi e crescita debole.
La Bce potrebbe decidere di contrastare la bassa inflazione con un nuovo taglio del tasso negativo sui depositi (le previsioni prevalenti sono di un ulteriore -0,10% ora e un altro taglio entro fine anno) e questo si ripercuoterebbe abbattendo tutti i tassi del monetario (overnight, Eonia ed Euribor) e anche le curve dei rendimenti dei titoli di Stato (oltre 6mila miliardi di euro già su terreno negativo). La Bce potrebbe inoltre decidere di introdurre uno schema di esenzione, una fascia di liquidità esente dal tasso negativo, per ridurre l’onere del costo medio del tasso negativo, applicato non solo ai depositi ma a tutte le riserve in eccesso (352 miliardi) che vanno oltre la riserva obbligatoria, questa da 113 miliardi remunerati al tasso refi +0,05%. L’obiettivo del sistema a strati con esenzione sarebbe duplice: 1) ridurre il costo medio per le banche della liquidità in eccesso, pur mantenendo l’efficacia del costo marginale, dato dal tasso negativo applicato alle riserve in eccesso a fine giornata oltre la soglia di esenzione; 2) rivitalizzare gli scambi interbancari overnight senza uso di collaterale che languono dopo la grande crisi bancaria. Le banche che hanno spazio sulla loro quota di esenzione prenderebbero la liquidità in eccesso da quelle costrette a pagare il costo marginale con tasso negativo.
Un meccanismo meno complesso e molto efficace per controbilanciare il tasso negativo sui depositi, è quello del tasso negativo sui prestiti erogati dalla Bce alle banche: la banca centrale pagherebbe le banche per dar loro un finanziamento Mro, e questo andrebbe a compensare il costo del deposito a tasso negativo. Sul mercato prevale la tesi che questa mossa sia prematura. Maggior possibilità di uscita viene assegnata a un nuovo round di prestiti mirati all’economia Tltro, oltre le tre aste previste per giugno, settembre e dicembre. La durata delle Tltro potrebbe essere estesa a 5 anni, e c’è chi spera con assegnazione a tassi negativi.
Un altro intervento molto atteso è quello di un ritocco ulteriore al programma di acquisti PSPP di titoli pubblici, che è nato “open ended”, senza scadenza ma che invece viene vissuto dai mercati con calendario alla mano. Gli acquisti, ora 60 miliardi al mese, dovrebbero scadere nel marzo 2017: potrebbero essere aumentati di 10-20 miliardi al mese ed estesi di 3, 6 o 9 mesi. Un QE3 aperto fino al dicembre 2017 è utile perchè posticipa i mesi in cui la Bce dovrà iniziare il suo “tapering”, la riduzione degli acquisti in vista di un’inflazione che per il 2018 potrebbe tornare vicina al target del 2 per cento.
Il QE della Bce è stato disegnato come una corsa a ostacoli e sui paletti da rimuovere c’è l’imbarazzo della scelta: per primo il requisito della chiave capitale o capital key (che obbliga la Bce ad acquistare titoli di Stato tedeschi più di ogni altro asset, pur se questi scarseggiano); tra i bond acquistabili potrebbero essere incluse le obbligazioni societarie e quelle senior emesse dalle banche. Non da ultimo, in Italia si nutre la speranza che le nuove cartolarizzazioni dei Npls con garanzia pubblica possano essere accettate come collaterale dalla Bce, aprendo un nuovo mercato per smaltire sofferenze che nell’eurozona ammontano a 900 miliardi: anche questo, un valido aiuto all’economia con migliori cinghie di trasmissione della politica monetaria.
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