Solo piccoli cambiamenti. Le grandi attese degli investitori sulla politica monetaria della Bce sono andate quasi tutte deluse. La forward guidance non è cambiata, i tassi resteranno fermi «fino all’estate del 2019»; la Tltro - l’asta di liquidità finalizzata ai prestiti alle imprese - è stata citata da qualche governatore, ma non è stata oggetto di discussione; e non è stata varata alcuna politica, a proposito dei riacquisti di titoli, che modifichi i rendimenti alle varie scadenze (come aveva fatto la Fed). L’unica vera novità è allora l’indicazione che la politica di reinvestimento dei titoli acquistati e scaduti continuerà per un «esteso periodo di tempo» dopo l’inizio della stretta.

Crescita verso il potenziale
La forward guidance sui tassi resta la stessa: il rallentamento dell’economia continua a essere considerato un fatto “normale” dalla Banca centrale europea, («È una crescita più debole, non una crescita debole», ha detto Draghi, secondo il quale sta ora tornando verso il potenziale). La bilancia dei rischi resta dunque in equilibrio anche se comincia a muoversi verso il basso, ma solo a causa di «fattori geopolitici, la minaccia del proteziorismo, le vulnerabilità dei mercati emergenti e la volatilità dei mercati finanziari»: la domanda interna resta solida. Le proiezioni di dicembre segnalano una lieve frenata per il 2018 e il 2019 (rispetto alle stime di settembre) e una decelerazione più pronunciata (rispetto agli anni precedenti) nel 2021, per la prima volta preso in considerazione.

Aumentano i premi al rischio
È vero che gli investitori, di fronte alla frenata del terzo trimestre, si aspettavano che il rialzo dei tassi si allontanasse nel tempo, ma - come ha spiegato Draghi - le loro attese si sono riflesse sulle quotazioni e sui tassi di mercato e hanno reso meno stringenti le condizioni monetarie e finanziarie. In questo modo, quindi, hanno fatto una parte almeno del lavoro che chiedevano alla Bce, la quale ha notato però un aumento dei premi al rischio. Anche per questo motivo, Draghi ha riassunto il giudizio della Bce con la frase: «Continua fiducia con una crescente cautela».

Domanda domestica solida
A venir meno è inoltre la domanda estera, non aggredibile dalla politica monetaria, mentre quella interna è sostenuta dall’aumento dei salari, lo stesso fattore che rende la Bce ancora fiduciosa sulla ripresa dell’inflazione core, che resta piuttosto debole. Draghi ha riconosciuto che l’andamento delle retribuzioni, per quanto ampio, non è uniforme nei vari paesi e non coinvolge alcuni settori, come l’agricoltura. Richiede inoltre una compressione dei profitti perché si rifletta anche sui prezzi. Le proiezioni indicano ora un’inflazione un po’ più alta - rispetto a settembre - per il 2018 ma anche una flessione all’1,6% medio annuo per il 2019: un livello che, se confermato a marzo, potrebbe anche permettere anche un ripensamento sul futuro della politica monetaria.

Un’atmosfera di incertezza
Per ora la Bce ha deciso di non dare troppa enfasi a queste stime, anche perché per il 2021 si prevede un’inflazione all’1,8, più vicina all’obiettivo del 2% (anche se non soddisfacente). Ha preferito non creare inutili preoccupazioni, come avrebbe fatto se si fosse mossa con troppo anticipo, in una fase in cui - al di là dei singoli fattori di frenata dell’economia - pesa, come ha detto Draghi, «un’atmosfera complessiva di incertezza».

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