Sale il rischio politico, spinto all’insù dall’aumento delle probabilità di elezioni entro fine anno, e calano i rendimenti dei titoli di Stato assegnati in asta: i BoT a sei mesi lunedì hanno registrato un tasso di assegnazione minimo record, a -0,358% mentre ieri i BTp a cinque anni sono stati collocati allo 0,88%, in calo rispetto all’1,04% dell’ultima asta, e i BTP a 10 anni sono stati venduti al 2,15% , in ribasso rispetto al 2,29% dell’offerta in aprile. Rendimenti così bassi in asta non si vedevano da gennaio. Ma intanto lo spread tra BTp e Bund si è allargato tiepidamente, sul ritorno del rischio politico: il differenziale tra il rendimento dei titoli di Stato italiani e tedeschi a 10 anni viaggia ora attorno ai 190 punti (ha chiuso ieri a 188), un gap più largo rispetto ai 170 punti del 23 maggio ma più stretto rispetto ai 200 punti toccati al picco del rischio Le Pen.

E’ dunque in chiaroscuro il mercato italiano dei titoli di Stato in questo momento, segnato come è da più correnti, interne ed esterne, confluenti e contrastanti, al rialzo e al ribasso.

Il rischio politico. Il rischio politico ha inevitabilmente un impatto negativo sui titoli di Stato di un Paese ultraindebitato come l’Italia (debito/Pil al 133% è il secondo più alto nell’Eurozona dopo la Grecia) contrassegnato tra l’altro da quattro grandi rating tripla “B” (l’Italia è BBB con prospettive stabili per Fitch, Baa2 con prospettive negative per Moody’s, BBB- con prospettive stabili per S&P’s e BBB-high con prospettive stabili per DBRS).

Le elezioni accrescono l’incertezza di imprese e famiglie, frenando dunque gli investimenti e i consumi. L’arrivo delle elezioni rallenta anche il processo delle riforme strutturali, a livello governativo e parlamentare, riforme che invece per i mercati andrebbero velocizzate per rafforzare un tasso di crescita come quello italiano, cronicamente al di sotto della media europea. Tutto questo sul mercato dei titoli di Stato rischia di tradursi in una potenziale riduzione della sostenibilità a medio-lungo termine del debito pubblico.

In aggiunta, l’ascesa del populismo e dei partiti anti-euro non può che esasperare il rischio politico, allargando lo spread: tuttavia l’elezione di Macron in Francia ha punito chi è andato eccessivamente corto sul rischio Le Pen. Per questo, lo spread BTp/Bund non si è allargato ancora più di tanto.

L’inflazione. A queste pressioni negative si contrappongono altre spinte che vanno in senso opposto. L’inflazione stenta a raggiungere il target della Bce “al di sotto ma vicina al 2%”, con un tasso sostenibile sul medio- termine, e questo non fa lievitare i rendimenti a medio-lungo termine dei titoli di Stato europei: il trend si riflette sui BTp ma soprattutto sui Bund che risentono più da vicino dell’andamento dei Treasuries americani, dove pesano tanto le attese di rialzo dei tassi della Federal Reserve quanto un’inflazione deludente abbinata alla lunga lista delle incognite sulle politiche di Trump. Il Bund decennale rende lo 0,30%, una soglia che viene sforata in questi giorni al ribasso.

Il QE. A sostegno dei prezzi dei BTp, inoltre, continua a influire enormemente il programma di acquisti della Bce, che con il QE mantiene lo stimolo della politica monetaria non convenzionale al ritmo mensile di 60 miliardi di acquisti di bond governativi, societari e cartolarizzazioni denominati in euro. Il fatto poi che la Bce abbia esteso il QE ai titoli al di sotto dei due anni anche quando hanno rendimenti negativi inferiori alle deposit facilities (-0,40%) sta avendo un effetto trascinamento violento sulla parte più corta della curva dei rendimenti: l’Italia si finanzia fino a 2 anni a tassi negativi e questo è un evento eccezionale al quale il mercato difficilmente riesce ad abituarsi.

Dall’avvio del programma di acquisto di titoli di Stato, decollato nel marzo del 2017, la Bce ha acquistato 255 miliardi di titoli di Stato italiani su un totale di acquisti che ha raggiunto finora la cifra di 1.560 miliardi circa. Gli acquisti della Bce rispettano la capital key: la ripartizione della torta viene fatta tenendo conto del Pil degli Stati e della popolazione, ed è equivalente alle quote del capitale nella Bce delle banche centrali nazionali dei 19 stati aderenti alla moneta unica. L’Italia è al terzo posto (17,48%), dopo Francia (20,14%) e Germania (26,55%).

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