Draghi, serve terapia shock

Per essere efficace in termini di aspettative e di uscita dalla trappola della liquidità, l'espansione monetaria quantitativa annunciata da Draghi deve creare uno shock. Come? Dipenderà dalle caratteristiche che l'operazione avrà come qualità dei titoli, dimensione, venditori, tassi d'interesse.

Lo shock sarà tanto più forte quanto più le caratteristiche non convenzionali saranno radicali. L'annuncio del presidente Bce della possibilità di attuare una ulteriore espansione monetaria anche basata su interventi sui mercati finanziari di acquisto di titoli - il cosiddetto Qe - ha ulteriormente accentuato l'attesa dei mercati sulla fisionomia che tale espansione potrebbe concretamente avere.

Punto di partenza: per essere utile all'Europa, l'espansione monetaria quantitativa deve essere efficace. L'efficacia dipende a sua volta dalla situazione macroeconomica in cui l'azione della banca centrale viene messa in atto. L'Unione vive una situazione che ha due connotati straordinari e speculari: vi è una trappola della liquidità da aspettative di ristagno economico, che si accoppiano a una disinflazione, effettiva e attesa.Da un lato la trappola della liquidità nasce dalla mancanza di fiducia su una ripresa economica robusta e stabile. Per cui famiglie, imprese e banche tendono a cercare la liquidità, ma non a spenderla e investirla. Per le espansioni monetarie “normali” non hanno effetto. Allo stesso tempo, la flessione dei prezzi - che in linea di principio può avere sia effetti positivi che negativi sulla produzione - si accoppia alla crisi di fiducia, tendendo anzi a rafforzarla. La caduta di prezzi e aspettative può ulteriormente minare la credibilità della banca centrale di saper mantenere la stabilità monetaria.

A meno che non sia una politica monetaria “straordinaria”, vale a dire che produca un effetto, doppio e congiunto: contribuire a “riparare” il meccanismo della liquidità, rotto dalla trappola; incidere sulle aspettative, in modo che il tasso di inflazione, atteso ed effettivo, torni il più velocemente possibile verso l'obiettivo del 2%. Sarà il Qe della Bce una politica monetaria “straordinaria”? Tutto dipende dalla capacità di creare uno shock nei mercati, ma anche e soprattutto nelle imprese e nelle famiglie: se tutti credono che l'azione della Bce è davvero in grado di uscire dalla trappola e di far crescere il livello dell'inflazione, ciascuno troverà conveniente spendere o investire la liquidità, visto che economia e prezzi saranno in crescita. Quanto “shoccante” può essere il Qe di Draghi?

Possiamo identificare due estremi: l'opzione standard - shock minimo - e l'opzione radicale - shock massimo - tra cui poi collocare tutta una serie di possibili varianti.
Nell'opzione standard l'oggetto dell'operazione saranno titoli pubblici europei, acquistati in proporzione al peso economico relativo dei diversi Paesi, con un obiettivo quantitativo al massimo di ripristino della liquidità primaria, avendo come controparti le banche europee, e facendo attenzione a non prestare a tassi negativi. Nell'opzione standard il tasso di sorpresa tende a zero. La Bce metterebbe in atto una tradizionale operazione di mercato aperto in titoli pubblici. Essendo la Bce la banca centrale di una Unione federale tra Stati sovrani, proprietari della banca centrale stessa, il criterio più conservatore è quello che gli acquisti di titoli tengano conto delle quote di proprietà, cioè del peso economico dei diversi Stati. Questo criterio dovrebbe però tener conto di un altro criterio prudenziale: evitare il rischio di perdite sui titoli stessi. Il rischio di perdite può emergere sia sui titoli dei Paesi “forti” – se vengono acquistati a tassi nominali negativi – o sui titoli dei Paesi “deboli”, se quei Paesi rischiano la bancarotta. Infine, anche il perimetro delle controparti – le banche europee – non presenterebbe novità.

Nell'opzione radicale l'obiettivo di aumentare la liquidità in circolazione nei tempi più brevi possibili diventa dominante rispetto a qualunque altra considerazione. Per cui la Bce dovrebbe essere pronta a operazioni di mercato aperto e/o di rifinanziamento utilizzando titoli pubblici e/o privati, europei e non, con effetti sulla rischiosità del suo bilancio. In parallelo, dovrebbe essere pronta a operazioni con tassi negativi, effettivi o attesi. Infine, dovrebbe aumentare il novero delle controparti, allargando il perimetro a banche e intermediari non europei e non convenzionali, imprese (e famiglie?) incluse. Il ripristino della liquidità primaria dovrebbe essere il pavimento, non il tetto dell'operazione. Ciliegina sulla torta? Al fine di riportare velocemente i prezzi sul sentiero abbandonato nel gennaio 2013 – ultimo mese con un tasso d'inflazione europeo del 2% - l'obiettivo di inflazione potrebbe essere temporaneamente alzato al 3%-4%. Tra l'opzione radicale e quella standard vi è evidentemente un abisso in termini di shock, la loro relativa fattibilità politica: che è esattamente la distanza che separa la probabilità di efficacia della prima rispetto alla seconda.

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