Aumento e sue ragioni
L'obiettivo è rafforzare i requisiti patrimoniali di UniCredit. Gli accordi di Basilea II sono in evoluzione. Dopo lo scoppio della crisi, la direzione è verso una stretta sul patrimonio che gli istituti accantonano come garanzia dei rischi per il credito concesso ai clienti: più qualità degli asset e ratio più elevati (il Core tier 1 ratio dovrebbe essere fissato all'8%). La scelta di piazza Cordusio, in un primo momento, era sembrata "oscillare" tra l'aumento di capitale, la sottoscrizione dei Tremonti Bond fino all'emissione di un'obbligazione ibrida. Poi, è stata imboccata la strada della ricapitalizzazione. «Una decisione - sottolinea Sergio Pigoli, di Pigoli consulenza - che sembra funzionare sotto due punti di vista. In primis, perché l'operazione con capitale ordinario va nella direzione dell'aumento di qualità degli asset richiesto dalle autorità internazionali; poi, perché le adesioni che arrivano dai grandi azionisti (l'altro ieri l'ok di Crt e Cariverona, ndr) indicano che la mossa dovrebbe essere digerita dal mercato». Al di là delle indicazioni degli operatori, UniCredit scrive nel prospetto dell'offerta: «Sebbene gli esiti dei test effettuati inducano a ritenere che l'attuale dotazione patrimoniale dovrebbe consentire (...) il rispetto degli attuali requisiti minimi regolamentari», l'operazione «consentirebbe (...) di anticipare l'allineamento ai più stringenti requisiti che le autorità richiedessero». «In particolare, l'impatto atteso sul Core Tier 1 ratio e sul Tier 1 ratio» dell'aumento di capitale «è pari ad un incremento di circa 85 punti base sui valori al 30 settembre 2009». Il che significa una crescita, pro-forma, per il Core Tier 1 ratio all'8,4% circa e per il Tier 1 ratio al 9,24 per cento.
Aumento di capitale con diritto d'opzione
Quello di UniCredit è un aumento di capitale in opzione, cioè agli azionisti è offerto il diritto di sottoscrivere nuove azioni in proporzione alle vecchie possedute (il rapporto è di 3 nuove azioni ogni 20 già possedute).
Azioni
L'aumento riguarda azioni ordinarie, con l'emissione di un massimo di 2.516.889.453 titoli per un incremento del capitale sociale pari a 1.258.44.726,50 euro (il controvalore complessivo dell'operazione stessa-incluso il sovraprezzo - è di 3.999.337.340,82 euro). Il numero delle azioni equivale al 13,06% del capitale sociale ordinario di UniCredit post-offerta e al 13,04% a quello sociale, sempre post-offerta. Le azioni avranno godimento regolare e saranno, quindi, fungibili con le ordinarie UniCredit quotate a Piazza Affari, alla Borsa di Francoforte e a quella di Varsavia.
Azioni UniCredit esistenti
Il primo giorno dell'aumento di capitale, il prezzo delle vecchie azioni UniCredit (cosiddetto prezzo Cum, cioè che include il diritto d'opzione) si è scisso in prezzo delle azioni (cosiddetto prezzo ex, cioè senza diritto di opzione) e prezzo del diritto di opzione, che è negoziato in Borsa separatamente dalle azioni stesse.
Bilancio di gruppo nei primi nove mesi: utile in calo, ma meglio delle stime
Sui primi nove mesi del 2009, UniCredit ha realizzato un utile netto di 1,131 miliardi, in calo del 62% rispetto ai 3,507 miliardi dello stesso periodo del 2008; il margine d'intermediazione, a cambi e perimetro costanti, è salito sia nell'ultimo quarter 2009(+5,9% rispetto al 2008) e nel periodo tra gennaio e settembre dello scorso anno (+7%). L'utile netto del terzo trimestre si è attestato a quota 394 milioni (490 milioni nel secondo quarter del 2009), superiore al consensus degli analisti che era di 392 milioni. Un miglioramento rispetto alle stime del mercato che si concretizza anche sui nove mesi: gli esperti avevano indicato profitti netti per 1,329 miliardi (quindi inferiori al risultato raggiunto). Una mano alla marginalità è arrivata dal trading: il risultato netto della negoziazione, copertura e fair value - si legge nella nota di UniCredit al 30 settembre- è stato pari a 1,651 miliardi, in forte miglioramento rispetto alla perdita 730 milioni dello stesso periodo del 2008. Nel terzo trimestre i profitti da trading sono stati pari a 715 milioni (risultato superiore a tutti i trimestri del 2008 e inferiore solo a quello del secondo trimestre del 2009) . Numeri che, sottolineano dalla banca, «esprimono la capacità del gruppo di cogliere i benefici del miglioramento delle condizioni di mercato, pur continuando la riduzione del profilo di rischio».
Blocco minimo d'azioni
L'offerta è destinata a tutti gli azionisti ordinari o di risparmio nel rapporto di 3 nuove azioni ogni 20 possedute. Questo significa che se, per esempio, ho 10 azioni devo comprare diritti per arrivare a 20 e averne 3; viceversa, se ho 30 azioni ne vendo 10 e mi prendo le 3 previste.
Calendario dell'offerta
Il periodo di esercizio dell'opzione (cioè di sottoscrizione dell'aumento), in Italia e Germania, è compreso tra l'11 e il 29 gennaio 2010 (giorni di avvio e scadenza dell'offerta compresi). Il periodo di esercizio dell'opzione in Polonia è dal 14 al 29 gennaio 2010.
Il periodo di negoziazione dei diritti di opzione in Italia è compreso tra l'11 e 22 gennaio 2010 ( giorni di avvio e scadenza delle negoziazioni compresi) Il periodo di negoziazione dei diritti di opzione in Polonia è compreso tra il 14 e il 22 gennaio 2010 (giorni di avvio e scadenza delle negoziazioni compresi). Comunicazione dei dati dell'offerta, entro cinque giorni lavorativi dalla sua chiusura.
Congiuntura e mercati
«L'andamento del gruppo UniCredit -si legge nel prospetto sotto la voce "fatto ri di rischio" - è influenzato dalla situazione dei mercati finanziari e dal contesto macroeconomico dei Paesi in cui opera». «Il diffuso (...) deterioramento delle economie mondiali ha determinato, tra l'altro, una diminuzione della fiducia dei consumatori verso le istituzioni finanziarie, un aumento dei livelli di disoccupazione, la crisi di liquidità del mercato e una generale diminuzione della domanda dei servizi finanziari che ha comportato per il Gruppo UniCredit, un rallentamento delle attività del Gruppo, un incremento del costo di finanziamento (...)». All'interno di questa situazione va, peraltro, sottolineato che le indicazioni degli esperti sull'andamento congiunturale è, per il 2010, meno negativa che in passato: lo scenario più probabile, per molti, è che la ricchezza delle nazioni crescerà. Si parla di un incremento del Pil mondiale compreso tra il 3 e il 4,4 per cento. Con, però, le debite differenze tra le diverse aree geografiche: proprio la vecchia Europa non farà la parte della tigre. Di più. Sui mercati finanziari si stima ancora un possibile updgrade dei listini: a fine anno compreso tra il 10-15 per cento. Questo, però, è il dato consuntivo. In "mezzo" ci sta un andamento delle Borse molto volatile e incerto, con possibili ritracciamenti. Proprio la volatilità dei mercati è un elemento da monitorare, visto che UniCredit nel recente passato ha realizzato parte dei margini con l'attività di trading.
Consensus su titolo
Secondo quanto riportato dal terminale Bloomberg, il consesus a 12 mesi è così suddiviso: il 35,9% considera «buy» il titolo, il 35,9% dice «hold» mentre il 28,21% indica «sell».
Consorzio di garanzia
L'offerta è assistita dalla garanzia di un consorzio coordinato e diretto da BofA Merrill Lynch e UniCredit Bank quali Joint Global Coordinators e Joint Bookrunners. Il consorzio è composto da BofA Merrill Lynch, Credit Suisse, Goldman Sachs, Mediobanca , Ubs (che è anche Joint Bookrunners) e Bnp Paribas, Nomura e Société Générale in qualità di Co-Lead Managers. I componenti del consorzio di garanzia si sono impegnati nei confronti di UniCredit a sottoscrivere, disgiuntamente tra loro e senza vincolo di solidarietà, le azioni ordinarie che rimarranno eventualmente non sottoscritte.
Credit default swap di UniCredit
I Credit default swap (Cds) sono diventati famosi con la crisi finanziaria. Sono una sorte di polizza assicurativa a fronte del rischio di insolvenza su un'emissione obbligazionaria della società. Più salgono come quotazione, più vuol dire che il premio di questa assicurazione è maggiore e, quindi, che aumenta il rischio di insolvenza. Più calano, più il rischio, nella percezione del mercato, dimuisce. Il Cds sull'emissione a 5 anni di UniCredit è sceso dagli oltre 260 punti del luglio 2009 agli attuali 115,2 dell'8 gennaio 2010. Un trend simile al Cds sull'emissione decennale che dall'area di 270 punti del luglio 2009 è sceso ai 135,1 punti dell'8 gennaio 2010.
Destinatari dell'offerta
Le azioni sono offerte in opzione a tutti gli azionisti ordinari e di risparmio di UniCredit. «L'offerta - si legge nel prospetto informativo - è promossa esclusivamente sul mercato italiano, tedesco e polacco sulla base» del prospetto informativo stesso. Sono fatte salve alcune eccezioni previste per alcuni investitori istituzionali all'estero.
Effetto diluitivo
Visto che si tratta di un aumento di capitale in opzione non ci sarà alcun effetto diluitivo per i soci che decideranno di sottoscrivere la quota di propria competenza. L'azionista che non esercita integralmente l'esercizio del diritto d'opzione, a fronte di una sottoscrizione integrale dell'aumento, vedrà una diluizione massima della propria partecipazione, in termini percentuali sul capitale sociale, del 13,04 per cento. Ovviamente ci sarà un effeto diluitivo dell'utile per azione a fronte dell'aumento del numero di azioni che comporanno il capitale sociale di UniCredit post-aumento.
Esercizio dei diritti d'opzione
Il termine ultimo, ovviamente all'interno di quello ultimo fissato per l'offerta, è stabilito soggettivamente da ciascun intermediario e comunicato dagli intermediari stessi agli azionisti tramite lettera. Tale termine coincide, generalmente, con qualche giorno prima del termine ultimo di negoziazione del diritto (fino anche a 2 giorni prima) in modo che gli intermediari stessi possano procedere entro il 22 gennaio 2010 ad eseguire le disposizioni del titolare dei diritti, in quanto dopo tale scadenza i diritti non sarebbero più negoziabili. Utile comunque, per ulteriori informazioni circa tali procedure, è rivolgersi direttamente all'intermediario presso cui sono depositati i diritti.
Mercati finanziari
Tra i fattori di rischio, UniCredit indica quelli connessi all'andamento dei mercati finanziari. «In Particolare - si legge nel prospetto all'Offerta -, il loro sfavorevole andamento condiziona: i flussi di collocamento dei prodotti di risparmio gestito (...) con conseguenti impatti negativi sui livelli delle commissioni (...) percepite; le commissioni di gestione per via del minore valore degli attivi e per eventuali riscatti» a seguito delle cattive performance; «l'operatività dell'unità markets (...); i risultati del portafoglio bancario di negoziazione».
Patrimonio di garanzia
Ogni banca, in garanzia della propria attività di credito, deve "accantonare" una certa quota di capitale. Secondo gli accordi di "Basilea II", in corso di ulteriore revisione, (si parla di "Basilea III") rilevano i cosiddetti Tier1 e Tier 2. Il Tier 1 (o patrimonio di base) è, in linea di massima, costituito dal capitale versato, le riserve, gli strumenti innovativi di capitale e l'utile di periodo. Il Tier 2, invece, è il capitale supplementare: cioè, in liena di massima, le riserve da valutazione, gli strumenti innovativi di capitale non computati nel patrimonio di base, gli strumenti ibridi di patrimonializzazione, le passività subordinate, le plusvalenze nette implicite su partecipazioni, gli altri elementi positivi. Il Tier 2 deve essere minore o uguale al Tier 1. Utilizzando i valori assoluti delle due grandezze sopra indicate si calcolano i coefficienti richiesti dalle autorità internazionali: i ratio. Così: il Tier 1 ratio è il rapporto tra patrimonio di base/ le attività della banca ponderate in base al rischio; il Core Tier 1 Ratio è lo stesso rapporto al netto degli strumenti ibridi.
Performance del titolo in Borsa
Negli ultimi 12 mesi a Piazza Affari, UniCredit ha guadagnato il 56,34 per cento (chiusura all'11 gennaio 2010); da inizio anno l'incremento è stato del 3,73 per cento (chiusura all'11 gennaio 2010). Il Fste Mib, dal canto suo, ha guadagnato negli ultimi 12 mesi (senza il reinvestimento dei dividendi) il 19,6 per cento. Nel giorno in cui è stato comunicato il prezzo dell'aumento in opzione (giovedì 7 gennaio) il gruppo finanziario ha guadagnato il 2,36 per cento.
Prezzo di emissione
Il prezzo di emissione delle azioni è di 1,589 euro per ogni titolo. Si tratta di un valore che, a fronte del valore nominale delle azioni di o,5 euro, comprende un sovrapprezzo di 1,089 euro. É stato determinato dal Consiglio d'amministrazione di UniCredit tenendo conto «tra l'altro - dice la società - dalle condizioni di mercato e incorpora uno sconto di circa il 29%, con riferimento al prezzo teorico ex diritto (Theorethical ex right price, Terp)».
Possibile sconto dei diritti di opzione?
In alcuni recenti aumenti capitale, quali per esempio quelli di Snam rete gas o Enel, si era verificata una quotazione a sconto dei diritti rispetto al loro valore teorico. Una situazione che, in quelle ipotesi, aveva creato un'opportunità interessante per chi voleva sottoscrivere l'aumento: meglio acquisire i diritti d'opzione rispetto alle azioni. Nella ricapitalizzazione di UniCredit questo trend è improbabile. «Aspettiamo la conferma dai numeri - afferma Pigoli -, ma credo proprio che non vedremo aprirsi simili gap tra il prezzo del titolo e i diritti a sottoscrivere». Per quale motivo? «Gli azionisti importanti di UniCredit sono numerosi e, spesso, sono istituti finanziari. Dovendo sottoscrivere la ricapitalizzazione, e avendo già in portafoglio i titoli, saranno loro a sfruttare ogni oscillazione del diritto per realizzare la plusvalenza. I broker che gestiscono le loro quote avranno predisposto software e modelli matematici ad hoc per sfruttare al meglio ogni occasione. Quindi, il singolo investitore non avrà lo spazio per sfruttare una differenza di prezzo che in altre occasioni si è rivelata interessante.
I rating su UniCredit
Fitch, secondo quanto riportato nella sezione "Investors" del sito societario (www.unicreditgroup.eu), ha abbassato il merito di credito sul debito di medio-lungo termine da «A+» a «A», in conseguenza dell'esposizione della società sui mercati dell'Est Europa. L'outlook è «Negative». Moody's, dal canto suo, sul medio lungo termine ha un rating di «Aa3» con outolook «Stable». Migliore la visione, che è anche la più recente, di S&P's. L'agenzia di rating assegna un merito di credito «A/A-1» a Unicredit con outlook «stabile». «È positivo - scrive S&P's in un report del 1 ottobre 2009- che UniCredit abbia messo in atto, alla fine del 2008, un approccio più prudente rispetto al capitale, decidendo di non distribuire il dividendo cash. (...) Nelle nostre stime - aggiunge S&P's - il Risk adjiusted capital dovrebbe essere a circa il 6,5%, dal 5,8% di metà 2009. Un "cuscino" sufficiente ad ammortizzare perdite inaspettate». «Nella nostra opinione i conti di UniCredit sono ancora "vulnerabili" all'attuale difficoltà economiche e agli scenari operativi. Le condizioni economiche deteriorate e le previsioni di una ripresa debole nel 2010 indeboliscono la qualità degli asset di UniCredit a causa dei problemi legati ai prestiti. Questo è stato evidente nella prima metà del 2009, quando il costo del rischio ha raggiunto i 149 basis poit». S&P's aggiunge: «Comunque, grazie ad un'adeguata e diversificata generazione dei ricavi e al focus sul controllo dei costi», il gruppo «è in grado di assorbire le perdite. «Stimiamo che gli utili nel 2009 e nel 2010 saranno messi sotto pressione».
Pagamento e consegna delle azioni
Il pagamento delle azioni deve essere effettuato all'atto della sottoscrizione delle stesse, presso l'intermediario autorizzato cui è stata presentata la richiesta di sottoscrizione; nessun onere o spesa accessoria è prevista da parte di UniCredit a carico del richiedente. In Polonia, vista la differente valuta (lo Slotzy e l'euro in cui le azioni sono emesse), potrebbero essere chiesti dagli intermediari autorizzati delle commissioni o degli oneri. Le azioni sottoscritte entro il periodo di opzione saranno messe a disposizione sui conti degli intermediari, a partire dal 1 febbraio 2010, nello stesso giorno in cui UniCredit avrà evidenza della disponibilità degli importi pagati per l'esercizio delle stesse azioni. A causa delle differenti modalità di registrazione delle azioni, in Germania e in Polonia le azioni potrebbero essere messe a disposizione degli aventi diritto in termini differenti da quelli sopra indicati.
Il Roe diluito?
Il Return on equity è il rapporto tra gli utili netti e il patrimonio netto di una società. In sostanza, l'indicatore misura la redditività del patrimonio netto, e quindi la capacità di remunerazione del capitale di rischio. «L'operazione di aumento di capitale - si legge nel prospetto alla voce "Fattori di rischio"- potrebbe comportare un rischio diluizione del Roe (Return on equity) di UniCredit nei periodi successivi alla sua esecuzione. Il Roe annualizzato , al 30 settembre 2009 era pari al 4 per cento. La ricapitalizzazione comporterà un aumento del patrimonio netto al quale potrebbe non corrispondere un proporziale aumento dell'utile netto, con conseguente diminuzione del Roe successivamente al 31 dicembre 2009»
Sovrapprezzo
Il valore nominale, cioè il prezzo cui sono iscritti i itolim a bilancio, delle azioni di UniCredit è 0,5 euro. Il prezzo stabilito per i titoli di nuova emissione è 1,589 euro, cioè il sovrapprezzo è di 1,089 euro. Il sovrapprezzo, infatti, è dato da:
(Prezzo delle azioni) - (Valore nominale delle azioni) = Sovrapprezzo
Generalmente, nella determinazione del prezzo e del sovraprezzo di emissione alla società è lasciata piena libertà negoziale anche se non si possono dimenticare i limiti imposti dall'ordinamento giuridico. Per esempio, il prezzo di emissione non può essere infatti inferiore a quello nominale (emissioni sotto alla pari).
(L'articolo non costituisce sollecitazione all'investimento o al risparmio)
vittorio.carlini@ilsole24ore.com
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