Attenti a far festa per Karlsruhe

La Corte costituzionale tedesca ha pronunciato il verdetto atteso. Da quando è stato lanciato, nel 2012, il programma Omt permette alla Bce di acquistare all'occorrenza quantità illimitate di titoli dei Paesi in difficoltà, purché i suddetti Paesi rispondano alle regole del fondo salva-Stati. Migliaia di tedeschi hanno fatto appello alla Corte perché il programma violerebbe l'articolo 123 del Trattato sul funzionamento dell'Ue che vieta i finanziamenti monetari ai Governi e impone rischi notevoli ai cittadini tedeschi in quanto contribuenti. La Corte ha dichiarato di sostenere le argomentazioni dei querelanti e che l'Omt, di fatto, viola la legislazione primaria dell'Ue. Ma anziché emanare un verdetto che vincolerebbe la Bundesbank e il Parlamento tedesco, ha demandato la decisione alla Corte di giustizia europea. Ciò sembrerebbe promettente per i mercati che probabilmente si aspettano che la Corte europea approvi l'Omt a occhi bendati, ma le cose non sono così semplici. La Corte di Karlsruhe non ha rinunciato al diritto di avere l'ultima parola sulla compatibilità delle istituzioni europee con la costituzione tedesca: se scoprisse che la Corte europea interpreta il Trattato in modo anticostituzionale potrebbe costringere Governo e Parlamento a rinegoziare il Trattato o a indire un referendum. La Corte tedesca non chiede alla Corte europea di stabilire se il piano dell'Omt è compatibile o no con la legislazione primaria europea, ma di limitare il programma in modo da renderlo compatibile con i Trattati. Secondo la Corte tedesca questo implicherebbe che i «titoli di stato di alcuni Stati membri non vengano acquistati in quantità illimitate», oltre alla rassicurazione che la Bce non corra rischi di perdite sui titoli. Quest'ultima ipotesi implicherebbe una posizione superiore della Bce rispetto ai privati che detengono titoli, come nel caso del "taglio" greco imposto ai creditori. Tuttavia ciò annullerebbe gli effetti stabilizzatori del programma. L'euforia per la decisione della Corte tedesca potrebbe durare poco.
La decisione della Corte tedesca di rinviare alla Corte europea attenuerà anche l'efficacia del programma Omt: la Bce non oserà acquistare titoli di stato prima che sia pronunciata una sentenza; il piano Omt non è mai stato attivato, ricorrervi ora significherebbe togliere alla Corte europea la possibilità di declinare l'appello per il fatto che nessuna azione sarebbe stata realmente intrapresa. Quanto alla sostanza, la Corte tedesca ha motivo di osservare che il programma Omt potrebbe condurre a una ridistribuzione di ricchezza fra gli Stati dell'eurozona se i titoli acquisiti fossero tenuti fino alla scadenza. Naturalmente, anche qualsiasi trasferimento fiscale per prevenire le perdite andrebbe a scapito dei contribuenti. Sì, il trucco escogitato dalla Bce per calmare i mercati che consiste nel trasferire il rischio default dagli investitori più scaltri ai contribuenti fiduciosi ha funzionato. Il piano Omt equivale a un assicurazione gratuita da un default dei Paesi meridionali, sovvenzionando così il ritorno di flussi di capitale privato verso Paesi dove prima venivano dilapidati. Ma questo non basta a legittimarlo.
La Corte tedesca ha ragione di far notare che gli acquisti di titoli di Stato di Paesi in crisi non possono essere considerati una politica monetaria e travalicano il mandato Bce. Negli Usa o nella Confederazione svizzera, non esiste un equivalente alla politica di prestito di ultima istanza della Bce per un'unione monetaria regionale. La Fed acquista i titoli di stato federali e non quelli di Stati in difficoltà come la California o l'Illinois. Infine, l'alta Corte di Karlsruhe ha ragione a disapprovare l'obiettivo di ridurre i premi sui tassi d'interesse dei titoli di stato. I premi dei tassi sono il principale meccanismo con il quale può essere evitato un debito eccessivo. Se gli Stati prendono troppo in prestito, la probabilità che possano ripagare il debito diminuisce e i creditori chiederanno tassi di interesse più alti. Questo, a loro volta, ridurrà la loro disposizione al prestito.
La crisi economica nel Sud dell'Europa è nata da una bolla creditizia inflazionistica prodotta dall'assenza di premi sui tassi d'interesse. I differenziali dei tassi, compresi i premi che rispecchiano il grosso rischio di un'uscita dall'eurozona e di un riallineamento del tasso di cambio per ristabilire la competitività, sono fondamentali per l'esistenza, la stabilità e l'efficienza allocativa a lungo termine dell'unione monetaria europea
(Traduzione di Francesca Novajra)
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