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Questo articolo è stato pubblicato il 11 luglio 2012 alle ore 08:17.

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Pagare per prestare i soldi a qualcuno è un controsenso, eppure nel mondo della finanza non è poi un fenomeno così inusuale. Basta vedere quanti continuano ad acquistare titoli tedeschi a breve termine (BuBill) a tassi nominali sotto zero. La vera novità degli ultimi giorni, però, è che gli investitori sembrano fare a gara ad accaparrarsi bond sovrani dai rendimenti decimali o addirittura negativi: non solo la «solidissima» Germania e della Svizzera, ma anche Finlandia, Olanda e Francia.

Persino il Belgio dal maxi-debito, che fine a qualche mese fa sembrava in procinto di seguire le orme di Italia e Spagna per unirsi alla periferia d'Europa può vantare un tasso dello 0,04% a 3 mesi e dello 0,11% a un anno, praticamente un briciolo più dello zero spaccato. Cosa è successo in queste ultime settimane da convincere i mercati ad accordare prestiti a tassi negativi a metà dei governi europei? La fuga dal rischio verso i «porti sicuri» è ormai un fenomeno discusso in lungo e in largo negli ultimi mesi di burrasca sui mercati. Vale per i Bund, per i Treasury Usa, i titoli svizzeri e dei Paesi che circondano l'Eurozona (la scandinavia): più si cerca sicurezza e più si acquistano «titoli rifugio», più il prezzo di questi si impenna facendo crollare i rendimenti.

Ci sono poi da considerare i vincoli che obbligano certe categorie di fondi di investimento e in generale alcuni soggetti istituzionali a impiegare il denaro in attività «sicure», di solito marchiate con rating «Tripla A». Per quanto il giudizio delle agenzie sia spesso in discussione, è fuori di dubbio che questo valore rappresenti quasi sempre il criterio principale (se non l'unico) per individuare i requisiti prudenziali per costruire strumenti di investimento o gestioni. Ed è altrettanto evidente come con la crisi del debito (e i «downgrade» di Moody's, Fitch e S&P) il quantitativo di titoli catalogati come «safe asset» si sia assottigliato: il Fondo monetario internazionale ricordava di recente che dalla fine 2007 sono venuti a mancare fra i potenziali rifugi titoli sovrani per un controvalore di 15mila miliardi di dollari e stimava che da qui al 2016 potrebbero sparire altri 9mila miliardi di «porti sicuri». È quindi anche una banale legge della domanda (che cresce per via dell'avversione al rischio) e dell'offerta (che viceversa si riduce) a guidare verso lo zero i rendimenti.

Fin qui si tratta però di tendenze in atto ormai da tempo. La sterzata delle ultime settimane, se così si può dire, l'ha invece data la Bce, quando giovedì scorso ha abbassato non soltanto il costo del denaro, ma ha anche azzerato (era allo 0,25%) il rendimento dei fondi che le banche europee depositano presso lo stesso Istituto di credito di Francoforte. La cosiddetta «deposit facility» era finora utilizzata anche come luogo sicuro per parcheggiare il denaro e poteva essere sotto certi aspetti considerata un surrogato di un titolo a «Tripla A». Ora che il tasso di questa è divenuto zero, le banche sono costrette a cercare altrove quel briciolo di rendimento a breve termine, a raschiare il barile in pratica.

Oltre all'impatto diretto esistono numerosi comportamenti indotti dalla decisione della Bce che moltiplicano l'effetto sui titoli a breve. Le banche che per esempio hanno subito il ribasso di 25 punti base del tasso sui depositi tenderanno a ridurre (fino a renderla anche negativa) la remunerazione alla clientela istituzionale, che a sua volta sarà portata ad acquistare titoli «sicuri» anche se fruttano pochi spiccioli. La mossa di Francoforte mira inoltre a incentivare gli istituti di credito a smobilizzare i quasi 800 miliardi di euro detenuti nei forzieri dell'Eurotower. Ma se si deciderà di rimettere in circolo quel denaro e di prestarlo ad altre banche bisognose lo si farà dietro consegna di garanzie, cioè di quel «collaterale» che è rappresentato in primo luogo dai titoli di Stato a breve dell'Europa «core»: così si scatena ulteriore caccia verso questo asset privilegiato, come dimostra l'asta francese di martedì.

Tutto questo spiega la forsennata ricerca degli ultimi giorni anche ai bond del Belgio, che pure «tripla A» non è più da tempo. Il rendimento dei titoli a un anno di Bruxelles è quello che ha registrato da inizio luglio il calo più marcato (32 punti base): lì gli investitori hanno posto l'ideale confine fra ciò che è ritenuto sicuro e ciò che invece non lo è, come dimostra invece il balzo all'insù dei tassi dei BoT (+20 punti) e delle Letras spagnole (+36 punti). La forbice, purtroppo, continua ad allargarsi.

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