Gli scudi anti-spread contro la speculazione

Il BTp a cinque anni ha pagato 6 centesimi in più, il BTp a 10 anni 17 in meno: l'asta è andata liscia e intanto il Tesoro ha portato a casa altri 7 miliardi, con una raccolta totale da 19,2 miliardi in tre giornate di collocamenti. Contro il drammatico contagio di Cipro, che espone l'Eurozona al rischio di fuga dai depositi, e contro le turbolenze dell'instabilità politica italiana, aste e BTp restano protetti dagli scudi multipli anti-spread europei.

«Il BTp quinquennale arriva per primo nel basket dei titoli di Stato con vita residua sotto i tre anni acquistabili dalla Bce sul secondario, rispetto al BTp decennale». Nell'asta di ieri del Tesoro, il mercato ha tenuto conto anche di questo aspetto nel valutare le emissioni in offerta: la convenienza dell'investimento nel rischio-Italia, infatti, non può più prescindere dal nuovo programma delle OMTs (Outright monetary transactions), lo strumento di salvaguardia dell'euro della trasmissione della politica monetaria di cui si è dotata la Bce dallo scorso agosto.
E non solo. Tutti gli interventi straordinari ideati dall'Eurozona e dall'Eurotower per risolvere la crisi del debito sovrano e bancario europeo stanno mettendo al riparo i 1.700 miliardi di titoli del debito italiano da un sistema-Italia sempre più instabile e inaffidabile. Un muro di protezione che va dai 2.000 miliardi in su sommando Efsf/Esm (700 miliardi), due prestiti triennali alle banche tramite LTRO da 1000 miliardi, il vecchio Securities markets programme (Smp) da 200 miliardi e le nuove OMTs per un importo potenziale illimitato.

Lo stallo politico e il rischio di un'ingovernabilità a oltranza, il peggioramento della recessione 2013 e la revisione al rialzo del deficit/Pil di quest'anno e del prossimo, l'incertezza sull'implementazione di riforme strutturali coraggiose, l'impopolarità dell'austerity e del mantenimento del rigore di bilancio e il crescente rischio di declassamento di rating a livello "junk" sono tutti sviluppi negativi recenti in Italia che avrebbero potuto avere un effetto devastante sullo spread tra BTp/Bund e sul costo di rifinanziamento del debito pubblico in asta. Così non è stato: la tolleranza del mercato verso il rischio-Italia si spiega anche in termini di affidabilità degli strumenti d'aiuto dell'Eurozona.

Per lo stesso motivo, tuttavia, se i soccorsi esterni europei per gli Stati e le banche in difficoltà dovessero diventare poco chiari o incerti, la disaffezione e i dubbi dei mercati inevitabilmente si ripercuoterebbero negativamente sui titoli italiani: una diga che fa acqua, un ombrello bucato, servono a meno. Il salvataggio di Cipro non è un "modello" per il futuro ma intanto aperto un capitolo, non in positivo, nella formulazione dei bail-out/bail-in europei per i Paesi dove le insolvenze del sistema bancario affossano lo Stato: per la prima volta gli aiuti che arriveranno dall'inedita accoppiata Esm/FMI (i soccorsi passati sono stati fatti da Efsf e fondo) sono accompagnati dal prelievo forzoso sui depositi bancari e l'haircut sulle obbligazioni bancarie senior. I mercati sono ora portati a replicare il modello cipriota su altri Paesi periferici deboli: in questi giorni c'è chi si domanda se un soccorso esterno all'Italia potrebbe spingersi fino ad aggredire il risparmio degli italiani nei depositi, nei conti correnti. E se questo potrebbe di riflesso avere un impatto positivo sui BTp ai quali verrebbe risparmiato del tutto o in parte l'haircut.

La lezione di Cipro va comunque al di là dei depositi. Conferma che la forma degli aiuti esterni accordati a Stati e banche dall'Eurozona si è evoluta dai primi salvataggi di Irlanda e Portogallo. Ogni caso a seguire è stato unico: la Grecia ha inflitto la perdita ai sottoscrittori privati dei titoli di Stato; la Spagna ha ottenuto un maxi-finanziamento dall'Esm mirato alla ricapitalizzazione delle sole banche (un primo passo nella direzione degli aiuti diretti dell'Esm agli istituti di credito); Cipro ha esteso le perdite sui bond senior, oltre al prelievo forzoso sui depositi. Anche gli strumenti straordinari d'intervento si sono evoluti: l'Efsf gravava sui debiti pubblici degli stati garanti ed erogava prestiti; l'Esm permanente non pesa più sui bilanci degli Stati azionisti e interverrà anche con linee precauzionali acquistando titoli di Stato in asta e sul secondario come creditore privilegiato. La Bce è passata dal SMP (poco efficace perchè senza condizionalità e senza basket di titoli acquistati) alle LTRO e alle OMTs (attivabili a discrezione della Bce dietro condizionalità, dopo la richiesta di aiuto all'Esm e con accesso ai mercati ancora aperto da parte dello Stato assistito). La Bce può acquistare i titoli di Stato con vita residua fino a tre anni dello Stato che chiede aiuto ma solo se rispetta gli impegni.

In questi tre anni di crisi, il soccorso agli Stati in difficoltà ha puntato qualche paletto: gli investitori privati non sono immuni ai salvataggi perchè non tutto il conto cade sulle spalle del pubblico e dei contribuenti; gli aiuti alle banche possono prendere percorsi diversi rispetto ai sostegni del deficit fiscali; gli scudi anti-spread (a tutt'oggi non collaudati) mirano ad aiutare uno Stato in difficoltà in maniera preventiva, evitando che si chiuda l'accesso ai mercati e sostenendo il rifinanziamento del debito con acquisti sul primario (Esm) e sul secondario (OMTs). Un meccanismo, quest'ultimo, che sta funzionando molto bene per sostenere oggi i prezzi dei BTp.
isabella.bufacchi@ilsole24ore.com

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