Il peso sul debito di un giudizio «tripla B»

Intuitivamente, un titolo di Stato con rating "BBB+" ha un merito di credito inferiore a un bond che conserva il rating nela categoria delle "A". E il rendimento del titolo "BBB+" deve compensare con un extra-premio il maggior rischio di credito al quale espone i suoi sottoscrittori, rispetto a investimenti con standing creditizio migliore.

Questa regola di mercato era stata anticipata nei prezzi e riflessa nei rendimenti dei BTp prima dell'ultima retrocessione di S&P: i mercati, come noto, anticipano ("scommettono" o "speculano"). Lo spread tra OaT e Bund e tra Efsf-bond e Bund aveva iniziato a scontare la cattiva notizia della perdita della tripla A molto prima degli effettivi declassamenti. Così è accaduto per i titoli italiani: ieri i rendimenti e il differenziale tra BTp e Bund si sono poco mossi, in parte perché il mercato aveva anticipato e scontato il verdetto di S&P e in parte perché la Bce è intervenuta ad assorbire le vendite della giornata. Il mercato, è stato detto, ha «ignorato» S&P.

Il rating "BBB+" però, a tre gradini di distanza dalla famigerata soglia junk dalla "BB+", difficilmente può essere ignorato. Banche o gestori di patrimoni potrebbero da ieri avere qualche difficoltà in più a consigliare ai clienti e ai traders nuovi acquisti su un titolo di Stato che ha perso la "A" di S&P e rischia nuove retrocessioni a breve da Fitch e Moody. Alcuni fondi, che a torto o a ragione, sono obbligati per statuto a non detenere bond sotto la "A-" oppure devono ridurre al minimo gli investimenti con le "B". Per loro, nuovi acquisti in BTp da ieri sono più difficili.
Un'altra considerazione tecnica riguarda gli haircut sui titoli usati come garanzie collaterali per le operazioni di pronti contro termine presso le casse di compensazione e garanzia.

Tanto più bassi sono i rating (due su tre oppure tre su tre), solitamente, tanto maggiore è l'haircut, lo sconto al quale viene accettato il bond dato a garanzia per prendere soldi in prestito; questo aumenta il costo della transazione. La sola "BBB+" di S&P dell'Italia per ora resta isolata, restano per ora le singole "A" di Moody e Fitch. Il grande scoglio è un altro, è quello della doppia "B" che ieri ha fatto alzare fortemente i rendimenti dei titoli di Stato portoghesi. Dopo la retrocessione di S&P, il Portogallo ha perso l'ultima tripla "B" e questo ha provocato l'uscita dei titoli dall'indice EGBI di Citibank.

Un effetto a catena indesiderato per l'Italia è infine l'uscita di Francia e Austria dal paniere dei titoli di Stato "AAA" utilizzati dalla LCH e dalla cassa di compensazione e garanzia per calcolare lo spread tra un benchmark a basso rischio e i titoli di Stato italiani. Quando questo spread supera quota 450 punti, pur non essendo un trigger le valutazioni su volatilità, liquidità e rischio di credito dei titoli italiani rischiano di peggiorare, trascinando all'insù i margini. La Lch ieri non aveva ancora deciso se depennare o meno Francia e Austria dal paniere, dopo le rispettive perdite della tripla "A". La modifica della composizione di un basket, e il suo rendimento "sintetico", non rende i titoli di Stato italiani più rischiosi. E nel basket "AAA" Francia e Austria potrebbero rimanere in virtù delle triple "A" per ora confermate da Moody e Fitch. Ma l'incertezza per ora resta.