Oggi si apre la nuova fase della politica monetaria della Banca centrale europea. Questa mattina saranno pubblicati i dati della primo Tltro (Targeted long term refinancing operation) che fornirà liquidità alle banche con l'obiettivo di favorire la concessione del credito alle aziende non finanziarie.

Come funziona
La Tltro è un'operazione di rifinanziamento non troppo lontana, nella sua struttura di base, dalle altre compiute regolarmente dall'Eurotower. Le aziende di credito consegnano in pegno titoli finanziari, chiamati collaterali e individuati dalla stessa banca centrale, per ottenere in prestito denaro, sotto forma di depositi presso la Bce. Su questo denaro viene pagato un interesse che, nelle operazioni ordinarie corrisponde al tasso di rifinanziamento. Le Tltro si distinguono dalle aste settimanali per diversi aspetti. La durata, innanzitutto: le banche potranno mantenere la liquidità fino a settembre 2018, anche se avranno la facoltà di restituirla dopo 24 mesi da ciascuna operazione. Per questo motivo sono definite operazioni long term, a lungo termine. L'interesse pagato dalle aziende di credito sarà inoltre leggermente più alto: al tasso di rifinanziamento sarà aggiunto uno spread di 0,10 punti percentuali.

Un'operazione mirata
La differenza fondamentale sta però nel fatto che queste Ltro sono anche targeted, mirati. La loro funzione è aumentare i prestiti alle aziende. Come? Oggi e a dicembre le banche potranno ottenere liquidità pari complessivamente al 7% dell'ammontare totale dei prestiti – mutui esclusi - concessi al settore privato al 30 aprile 2014. Nelle operazioni successive, previste ogni tre mesi fino a giugno 2016, potranno invece chiedere denaro per un ammontare fino a tre volte i nuovi prestiti netti – sempre escludendo i mutui – concessi dal 14 aprile 2014 fino alla data dell'operazione. Chi investe di più nel settore privato, avrà maggior accesso a questa liquidità. Ma non basta: il denaro ottenuto dalla Bce dovrà poi in massima parte essere investita in nuovi prestiti. Per ogni banca sarà definito un livello di riferimento (benchmark) calcolata sulla loro attività tra maggio 2013 e aprile 2014, che dovrà essere almeno raggiunta. Altrimenti la Bce chiederà il rimborso anticipato del prestito a settembre 2016.

Le differenze con il quantitative easing
La Tltro, come l'acquisto diretto di titoli sul mercato (il quantitative easing, o qe), inietta liquidità nel sistema finanziario. Le modalità sono però molto diverse. Il qe abbassa subito i tassi di interesse di mercato, su tutte le scadenze acquistate, e soprattutto "libera" i bilanci bancari da assets a medio-lungo termine in modo da permettere alle aziende di credito di effettuare nuovi investimenti. Nel qe, inoltre, è la banca centrale a decidere quanti titoli acquistare, quanta liquidità vuole iniettare, e di quanto vuole aumentare il suo bilancio e la sua base monetaria. Nelle operazioni di liquidità della Bce, invece, sono le banche che decidono quanta liquidità chiedere e la loro domanda viene totalmente esaudita. La possibilità di restituire in anticipo le risorse prese in prestito – già prevista con le Ltro, non targeted, di 2011 e 2012 – ha creato inoltre una situazione paradossale che ora potrebbe ripetersi: la liquidità è tornata "nei forzieri" della Banca centrale anche quando la politica monetaria e la situazione economica richiedeva invece una maggiore offerta di denaro. Con questo meccanismo, dal 2012 a oggi, la base monetaria della Bce si è ridotta di oltre il 30 per cento mentre l'inflazione scendeva a livelli sempre più bassi.

Come valutare le Tltro
Il presidente della Bce Mario Draghi ha annunciato che, nelle due operazioni di settembre e dicembre, potevano essere iniettati fino a 400 miliardi, che corrisponde al 7% dei prestiti concessi al settore privato al 30 aprile 2014. Le aspettative degli analisti sembrano però puntare più in basso: le previsioni per oggi variano da un minimo di 100 a 300 miliardi, con una mediana (che definisce il "consensus di mercato") a 150 miliardi. Un livello troppo basso potrebbe aumentare le probabilità di un futuro quantitative easing. La Bce intende infatti far tornare le dimensioni del suo bilancio dagli attuali 2mila miliardi circa fino ai 3000-3100 miliardi di inizio 2012. Per ottenere questo risultato affiancherà alle Tltro, a ottobre, anche gli acquisti di Abs, i derivati che impacchettano titoli e mutui: una sorta di quantitative easing in miniatura. Con la prima operazione di questo tipo si potrà capire il ritmo con cui si espanderà il bilancio Bce.

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